眾 所 周 知 ， 筆 者 是 淡 友 ， 早 前 事 先 張 揚 ， 在 13900 水 平 造 淡 ， 其 間 大 市 上 下 洗 ， 首 目 標 12300 及 次 目 標 11700 已 於 上 周 一 及 周 二 順 利 到 達 ， 已 獲 厚 利 ， 並 在 周 二 平 掉 60% 淡 倉 。 甫 平 倉 ， 市 場 就 憧 憬 內 地 兩 會 舉 行 在 即 ， 將 有 救 市 措 施 出 籠 ， 大 市 急 速 反 彈 ， 尤 其 H 股 表 現 出 眾 ， 筆 者 還 乘 機 買 入 國 企 期 貨 即 市 短 炒 ， 撈 了 一 票 。

老 實 說 ， 筆 者 對 兩 會 未 存 厚 望 ， 在 上 課 時 ， 筆 者 已 對 學 員 說 ， 剛 剛 才 救 完 十 大 行 業 ， 還 可 以 有 甚 麼 好 消 息 ？ 所 以 趁 勢 炒 一 天 無 所 謂 ， 要 長 ， 就 要 有 坐 艇 及 長 期 作 戰 的 準 備 。

A 股 可 能 無 以 為 繼

今 次 溫 總 公 佈 的 赤 字 預 算 ， 是 1949 年 建 國 以 來 最 高 ， 達 到 9500 億 元 人 民 幣 ， 比 歷 來 第 二 高 的 2003 年 赤 字 預 算 3198 億 ， 仍 高 出 接 近 兩 倍 ， 反 映 中 央 政 府 的 救 市 決 心 。 溫 總 強 調 今 年 目 標 是 「 擴 內 需 ， 保 增 長 」 。 一 直 以 來 ， 坊 間 對 於 中 國 能 否 保 八 眾 說 紛 紜 ， 筆 者 覺 得 保 八 並 非 無 望 ， 要 知 4 萬 億 刺 激 經 濟 計 劃 （ 分 兩 年 ） ， 再 加 上 今 次 公 佈 近 萬 億 減 稅 措 施 ， 兩 者 已 經 達 去 年 國 內 GDP 的 一 成 ， 足 夠 拉 動 幾 % 的 經 濟 增 長 。 但 有 投 資 者 以 此 為 由 ， 希 望 從 股 市 中 獲 利 ， 筆 者 卻 有 所 保 留 ， 因 為 經 濟 走 向 與 股 市 升 跌 ， 未 必 就 有 直 接 關 係 ， 例 如 去 年 經 濟 增 長 超 過 9% ， 但 一 眾 國 企 股 盈 利 照 樣 大 跌 。 就 算 04-05 年 環 球 牛 市 早 已 動 ， 國 內 經 濟 亦 騰 飛 ， A 股 卻 一 再 尋 底 。 所 以 ， 即 使 保 八 成 功 ， 股 指 依 然 可 以 照 跌 不 誤 ， 保 八 充 其 量 只 是 資 金 大 戶 炒 作 題 材 ， 投 資 者 不 應 捉 錯 用 神 。
筆 者 擔 心 的 反 而 是 工 作 報 告 的 另 一 重 點 「 擴 內 需 」 ， 翻 看 以 往 數 據 ， 內 需 佔 國 內 生 產 總 值 比 例 自 90 年 代 中 期 便 一 直 下 跌 ， GDP 增 長 主 要 由 出 口 、 固 定 資 產 投 資 及 政 府 開 支 帶 動 ， 但 金 融 海 嘯 之 下 ， 國 外 定 單 劇 減 ， 工 廠 倒 閉 ， 工 人 失 業 ， 人 人 減 少 消 費 之 餘 ， 中 央 再 大 舉 投 資 基 建 項 目 ， 反 而 在 改 善 就 業 措 施 上 墨 不 多 ， 最 終 恐 怕 刺 激 內 需 不 成 ， 卻 令 本 身 已 嚴 重 傾 斜 的 國 內 GDP 向 更 不 健 康 的 方 向 進 發 ， 對 企 業 長 遠 生 存 ， 未 必 有 利 。
早 前 市 場 炒 作 的 內 地 貸 款 增 長 效 應 ， 在 二 月 份 數 字 顯 示 增 幅 已 回 落 一 半 ， 筆 者 相 信 A 股 可 能 無 以 為 繼 ， 士 佳 手 執 系 統 向 淡 ， 加 上 經 濟 數 據 麻 麻 ， 實 在 不 敢 看 好 ， 正 在 吼 位 再 沽 。 不 過 在 熊 三 之 時 ， 要 避 免 只 做 沽 倉 ， 皆 因 值 博 率 下 降 ， 不 妨 一 邊 沽 一 邊 買 優 質 正 股 ， 例 如 光 大 雙 雄 便 是 一 例 ， 一 隻 內 含 優 質 資 產 ， 另 一 隻 受 國 家 政 策 扶 持 ， 兩 隻 都 不 錯 ， 但 正 如 前 述 ， 要 有 長 期 作 戰 準 備 。

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舊的故事，新的悲慘。股市在經濟衰退和銀行巨虧的陰霾下，繼續大幅調整。金融海嘯至今，1997年之後的全球股市所得已經全部蒸發殆盡。美國失業率跳升到8.1%，去年初至今有438萬人失去工作，為非農業就業數據從1960年開始以來之最差。形勢仍看不到任何好轉的跡象，而歐洲和日本的情況同樣糟糕。

HSBC、AIG和AVIVA巨額虧損，觸發市場對金融企業未來的新恐懼，股價暴瀉。伯南克表示目前沒有必要將銀行國有化，不過筆者相信如果金融形勢持續惡化，政府暫時接管銀行的可能性頗高。標示市場恐懼程度的crossover和VIX指數在上週均有上揚，但是現在的水平較雷曼倒閉後的混亂期還是低出許多。這輪市場調整中，股市受傷較重，固定收益市場相對好一些。

歐洲、英國和加拿大上週相繼減息0.5%，英國正式進入數量擴張，相信歐洲距此也不會太遠。其它貨幣降息，推高美元匯率，美元綜合指數創出2006年4月以來新高。如今的匯率，是一個基本面“比差”的過程。

中國PMI指數和可能出台的新經濟刺激方案，上週均對市場造成重大的影響，中國經濟已成為世界矚目的救命稻草。

本週四新西蘭可能減息0.75%，同日美國二月零售銷售預計下降0.5%（vs上月1%）。週五美國三月密執根大學消費信心指數估計為56.2（vs 56.3）。

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美林︰國壽內涵值具上升潛力

買入

˙美林於3月5日發表研究報告，預期中國人壽（02628）08年全年盈利倒退幅度將較市場預期為高。
美林維持國壽「買入」投資評級，目標價由24.75元微升至25.18元。國壽昨日收報21.3元，距離目標價有18%上升空間。

˙美林表示，國壽早前公布，按中國會計準則，08年盈利將按年下跌超過50%。
美林指出，由於內地股市去年大幅下跌超過60%，令國壽需為證券投資作更大撥備，
料國壽去年盈利按年下跌幅度將高於市場預期，因此美林將國壽去年盈利預測下調16%至178.62億元人民幣。

˙美林表示，內地保險公司計算內涵價值方法有別於新加坡、台灣及南韓等地區，其債券價格非全部按市價入帳。
因此，美林認為，國壽內涵價值未完全反映債券收益。
美林指，內地去年多次減息，令債券價格抽升，其中下半年更高達14%左右。
美林表示，內地保險公司投資組合以債券為主，如國壽將債券收益以市價入帳，
有助抵銷證券投資損失，提高集團內涵價值。

˙美林認為，由於國壽08年盈利基數低，加上改善產品組合，相信該股09年盈利將恢復增長動力。
美林亦指出，於目前波動市況中，國壽仍是一隻具防守力的股份。

高盛: 中國旺旺下半年銷售仍強 維持確信買入

中國旺旺(00151)去年權益持有人應占核心營運溢利按年增長31%至2.63億美元，高盛報告表示，有關表現符合該行和市場預期，整體收入升42%至15.5億美元，高於該行預期4%，在三聚氰胺醜聞和經濟放緩下，其下半年在增長仍強達42%，反映業務有防守性，維持旺旺“確信買入”建議。

高盛指出由於較高原材料成本(特別是原奶)，旺旺全年毛利率跌1.5個百分點至38.4%，但仍較該行預期的37.8%為高，下半年亦有複蘇跡象，至39.4%，相信藉成本下降，毛利率可再改善。

撇除07年基數受非核心營運虧損2579萬美元影響，中國旺旺去年純利和經營溢利均升逾三成，分別達34.7%及30.6%，與本通訊社在1月底時率先披露的獨家消息吻合。當時旺旺更特地在主席蔡衍明收購亞視時，就本社報導停牌澄清，指蔡氏“爭取去年營業額增30%”。

中國旺旺收漲2.84%里昂維持買進看4.2港元

中國旺旺逆市收漲2.84%，報3.26港元，成交3.53億港元，為近期天量；該股開于3.19港元，盤中最高至3.43港元，尾盤有所回落。恆指跌2.37%，報11921.52點，失守12000點關口。

里昂維持該股買進評級，目標價4.20港元。該行稱，旺旺的08財年業績穩健，收入達15.5億美元，較上年增長42%，超過里昂的預測值3.2%。

雖然08財年純利為 2.63億美元，較該行的預測值2.66億美元低1%。但里昂稱，純利沒有達到該行預期是由於公司管理層希望將08年的盈利通過如下方式轉移至09年，即增加納稅儲備金，令一些資產提前報廢，以及撥備等。

里昂稱，由於投入成本下降，且該公司保守的會計方法給盈利提供潛在支持，該行相信公司將在09年錄得30%的盈利增長。

另外，高盛亦維持該股買進評級，並將該股列入確信買進名單中。

中國旺旺：大摩增持評級 目標價3.6港元

摩根士丹利予旺旺<00151.HK>“增持”評級，目標價3.6元。該行指旺旺收入升42%，盈利增長30.6%(以核心業務基准)。業績符合預期。米果仍為最大貢獻，較高的原材料成本令整體毛利收窄。

野村維持旺旺“買入”評級，目標價3.8元。該行指旺旺業績大致符合預期。收入增長強勁，控利銷售開支成焦點。全年派息比率99%(股息率4.9%厘)為驚喜，可能長期維持高派息比率。

今日旺旺<00151.HK>公布全年業績，由於產量成長和部分原材料成本上升，銷售成本上升45.5%，由07年6.581億美元增至9.574億美元。毛利率下降1.5個百分點至38.4%。

其中，奶粉及棕櫚油價格較去年大幅上漲，但第三季度後，主要原材料及包裝材料成本均有不同程度下降，料今年成本壓力將相對降低。

截至去年底，其銀行存款余額為2.842億美元，相對07年增長5.1%。其中，85%現金是人民幣。淨現金1.177億美元，權益負債比率由07年26.5%降至17.9%。

中國旺旺逆市漲4% 申萬料利潤率持穩

08年淨利增逾三成的中國旺旺今早逆市高開高走，股價現漲3.79%至3.29港元，成交2854萬股。申銀萬國証券發表報告稱，中國旺旺的財年業績並未實質性超出預期，但基于其管理層給出的09收入增長20%的指引，該公司今年的EPS會超出預期，因為其進行成本控制的空間很大。申萬同時認為因為規模經濟的效果，該公司利潤率可以保持穩定。

申萬同時稱，目前中國旺旺09年基于匯率中性的動態市盈率為17倍；但很多必選消費股增長率不及旺旺，動態市盈率卻動輒20多倍。

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6. 買基金者是豬兜

按照敘述的順序，基金應放在股票的後面，但鑑於今日基金的推銷員多是保險經紀，或者是疑似保險經紀的投資顧問，如此這般之下，我決定把它放在保險的前面，提早出場。

近年來，基金市場發展得很快，身邊的人買了基金的不在少數，更常常踫上基金經紀，政府亦強迫市民購買強積金，真是一塌糊塗。故此，我寫下以下分析，教導一下那些金融盲，以正世道，也不失為一件有益和有建設性的事情。

6.1 基金的先天性缺點

基金是我很反感的投資工具。固然，世上有著許多不同性質的基金，但其結構有著先天性的陷阱，只要稍為懂點推理，一推就能推出來。我不明白這樣顯然易見的道理，就像鼻子長在嘴巴之上一般的明顯，為何世上竟然沒有人想出來。

6.1.1 基金經理的投資能力

銷售基金的經紀常常說，基金由投資經理所管理，以他們的專業知識，可以為客戶賺取安全而豐厚的回報。我一直奇怪，這明明是豬兜式的謊言，即是只有豬兜才能說出來，也只有豬兜才相信。但這些年來，我聽過番豬話不知幾次，可知世上豬兜何其多也！

創業極難。要把公司一手創立，培養壯大，意志和能力缺一不可，EQ和IQ都比一般人高出一截，我這樣說，相信沒有人會反對。相比起打工仔的基金經理，白手興家的上市公司老闆的能力應該更勝，就算勝不了太多，也絕對不會輸於沒有經歷過磨練的基金經理罷。再者，老闆既能白手興家，對其本業應當十分熟悉，藉此賺錢有如魚之游泳，又如疱丁解牛，易過斬瓜切菜也。

但實際上，當公司上市後，它由經營良好變成票房毒藥，由盈利每年快速增長變成「本人欣然宣佈本年轉盈為虧」，主席由忠厚老實的實業家變成股民談之色變的大老千，這一點，相信也是無人反對的。

既然基金經理並不比上市公司老闆更高明，那又怎可能相信其業績可以輸少贏多，戰勝股市呢？單憑因為基金經理是專業人士，其投資就有勝算，有這種想法的人，或者企圖用這種想法去說服別人的人，說他們是豬兜，誰曰不宜呢？

6.1.2 從資訊流通的角度去看

從上文的分析，我們可以得出，人有愚智賢不肖，同樣道理適用於上司公司和基金的身上。有些上市公司經營得很好，有些則不敢恭維，同樣地，有些基金很能賺錢，有些則長期跑輸大市。這一點，相信也沒有人可以否認吧。

對上市公司，投資者可以通過各種資訊渠道，得到其相關的信息。聯交所的網站是一例。你去翻看報紙的財經版，或者各種財經雜誌，資料和分析多到看不完。有些上市公司的業務是很具體的，譬如大家樂、東方報業、佐丹奴等等，我們還可以用最傳統的方式來看其經營狀況，即是實地觀察大家樂和佐丹奴的人流，或者每天數《東方日報》的廣告，都可能將上市公司的經營狀況窺見一斑。還有，你的朋友當中，總有幾個是炒股票的，有空時大家交流意見，也不失為獲得資訊的有效法門。最後，還有林林總總的網站和討論區……

但有關基金的資訊，則通常難以獲得。大部份人是聽經紀的一面之辭，看一下宣傳單章，幸運的會有年報之類的數據……

小結﹕基金同同股票一樣，有好有壞，然而股票的資訊多，基金的資訊少，我們絕對可以披砂削礫，從有限的資訊中找到令你賺大錢的基金，但花上相同的時間，一定可以找到更多和更好的股票。個人認為，買基金賺錢就如盲人騎瞎馬，夜半臨深池，只要盲人持著一條足夠長的竹竿，慢慢地點地而走，終於還是可以走過去。但我們既有選擇權，為甚麼不在光天化日之下，找一匹開眼的馬去騎呢？

6.1.3 經紀的不良推銷

現時大部份的基金都是經過推銷渠道售出的，其中包括了銀行、保險公司、理財顧問等等，主要是人傳人的感染，哦不，是人同人的推銷才對。

這裏也以股票和股票經紀作為比較，好讓大家對概念更加瞭解。

股票經紀很多時會向客戶提供一些股票貼士。這些貼士可能是他研究出來的，可能是他道聽塗說回來的，無論如何，也無論貼士準確與否，股票經紀是從現時一千多隻的股票中找出他最中意的，然後提供給你，因為他購買市面上一千多隻股票的任何一隻，也能獲得相同的佣金。

基金則不然。一個基金經紀的手頭可能只有十多二十隻基金，他只會向你推銷手頭的，當你要買其他的(不屬於他手頭的)基金時，他既賣不到給你，也收不到佣金。再者，每隻基金付出的佣金都不同，經營得較差的基金可能付出更高的佣金，如果你是該經紀，會向客人推銷質素較高但佣金低的基金，還是佣金較高而不管其質素呢？我對人性並不那麼悲觀，認為兩者均有，但你要負上「兩者均有」的風險，真是太不必要了。

小結﹕股票經紀和客戶的利益比較一致，基金經紀和客戶則有較大的利益衝突，故此基金經紀推銷壞基金給客戶的機會，遠高於股票經紀推銷壞股票。

話說我的出版經理人麥先生，聽到我的一番言論後，表示不同意，因為他買基金時獲得了不錯的回報。當我詢問他購買的過程時，他說花了很多時間去嚴重拉關係，兼且在飲食方面給予長時間的賄賂(即是請飲請食)，該經紀才提供了一隻最有潛質的基金。很明顯，他的經驗非但踼不倒我的結論，相反還加強了﹕用上相同的時間和精力，一定可以發掘出更好的股票來。

6.1.4 買賣和維持的交易成本

每種投資工具都有交易成本，也即是未見官前先打的大板，有的打三十板，有的打五十板，有的打八十板，而基金是在所有的投資工具中，接近打得最重的。

基金的收費包括了﹕

1. 入場費用，例如首次認購費、轉換費、買入差價等。
2. 持有時的費用，例如管理年費、績效費、分銷費等等。
3. 出場費用，贖回費、行政費、賣出差價等。

這些費用並非每種都收，但肯定的是﹕買入時要收費，持有的過程要收費，賣出時也要收費。用前述的比喻，是見官前打一次大板，期間打一次，見後也打一次，每次打的板數不一。不同種類的基金的收費也有所不同，一般來說，指數型的基金收費最低，皆因操作最容易，跟著是貨幣、債券，股票差不多是最貴的。這是順著這三種投資工具的價格波幅，貨幣的波幅最小，股票則很容易翻倍，或者跌去一半市值。當波幅巨大時，客戶也就不介意在交易費用中被宰，這在香港俗語叫﹕「贏了不志在，輸了不爭在。」

按﹕中文的「不」，粵音讀作「唔」，閩南話也是讀「唔」，台灣的寫法照樣是「不」，只有廣東人寫作「唔」。

除了人壽保險之外，沒有一種投資工具的交易費用比基金更重，大概達到基金規模的1%到3%左右。這意味著基金經理首先要賺到他和他的團隊的薪酬，以及交租和燈油火蠟等行政費用，剩下來的，才是客戶的應份。

數學模型是這樣計算的﹕由於這1%至3%(以中位數計，假定是2%吧)是只收不付的、基金方面穩賺不賠的。既然是必付的支出，我們要求的回報便要乘二，即是4%。假設在你可在定期存款中得到5%的年利率，換言之，你買基金的機會成本是5%的定期存款利率。4%加5%是9%，這即是說，你投資進基金，每年的合理回報是9%。

為甚麼要求回報要乘二？假設你開設一間公司，薪金支出是每月一萬元，不論公司是賺是蝕，這一萬元都是必須要付的。如果這間公司每月賺到一萬元，你便打個平手，這種生意當然沒人肯幹。最低限度，它要賺到兩萬元，即是說，你投資一萬，期望值是有一半機會淨賺一萬以上，這叫「double or nothing」，才叫合理。因此，當一個基金的收費是3%，你會要求它有一半機會賺6%，即除收費後再賺3%。

在這小節中，最後一問﹕世上有多少個基金，十年來的平均年收可超過9%？這實在沒多少個。馬多夫只提出每年一成以上的平均回報，已造成了號稱五百億美元(我嚴重懷疑這數字有多少「水份」)的世紀大騙局。從這例子可知9%以上的平均回報是有多難。

我之拒絕購買基金，正是為此。

更有甚者，基金所需要的合理回報其實還不止9%，理由如下述。

6.1.5 進一步討論﹕入場費和出場費

基金的買賣費用，上一節已略述過，但因此部份極其嚴重，故此需要另闢一節去討論。

基金的收費林林總總，各有不同，看到資料就頭疼了。通常，一買一賣之間，客戶要付出三五種至七八種的費用，噢，其實炒股票付出的交易費用的種類不下於基金，但從總數去看，股票一買一賣的費用是不到1%，基金則是3%至接近10%不等。在投資世界，3%至10%，那是天文數字的收費了。

收費昂貴令到投資者不易輕進輕出，經紀的說法是﹕基金是長期投資，把交易費用攤成長期來計算，那就一點也不貴了。假定你持有基金十年，3%至10%除以十，每年的支出不過是0.3%至1%而已。

姑不討論0.3%至1%是多是少，蓋以平均年增長5%計算，1%是淨收入的兩成，怎也不能算少。我要提出的是﹕當一項投資的買賣成本極高，進出也就極困難，而這從投資的角度看，是極不利的條件，就同儲蓄保險一樣，叫做「缺乏彈性」。

投資的終極目的，是把資產變回現金，去做愛做、或需要做的事情。很不幸，我們無法預料在未來的那一年、那一天會失業、生病、家人急用、公司需要周轉、出現了一生難得一見的投資機會……這時就要把資產換回現金，是十萬火急的速度。假如你不智地昨天買下基金，今天就要變賣，以換取救急的現金，你將會恨不得殺死昨天的自己，一刀一刀的插下下去，狠狠地、毫無憐憫地。

彈性不足是拒絕購買的充份條件，但非必要條件。這其中有一些同等重要的變數，例如值博率。例如定期存款缺乏彈性，但做定期也非蠢事，餘此類推，只要基金的回報率夠高，也有其值博之處。上一節我估計了9%的回報，加上沒有彈性這一說致命重點，我的高見是，它至少需要11%至15%的年回報(視乎交易費用而定)，才有值博之處。

又是那一句﹕當今世上，那個基金可以平均11%至15%的長期年回報率？

6.1.6 賣出困難﹕進一步的削弱彈性

當投資者要贖回基金時，除了手續費和差價外，還得冒上其他的風險。

以股票、銀行存款、外匯為例子，當客戶決定平倉，提取現金時，三天之內，就可提到現鈔。但是基金要贖回時，時間則可長可短，如果正值熊市，太多人同時贖回時，投資者等上一個月，也非奇事。

前文說過，銀行有權拒絕支付，證券行也有倒閉的可能，同樣地，當太多的投資者同時贖回時，基金也可拒絕贖回。這機率的確不大，但並非不可能發生。當我細心思考過銀行、證券行和基金三者的結構後，結論是基金拒絕支付的機率遠比前兩者為高。

以上並非偏見。銀行出現狀況時，有政府的支持，像金融海嘯之後，幾乎全世界的政府都為存戶提供百份百的存款保障。證券行只是代客買賣股票，一旦客戶賣出股票，戶口的現金便相等於存款，而在今日的證監會的嚴密監視下，證券行出狀況的機會也減至最低。換言之，銀行有政府支持，不大可能拒絕支付，證券行在法律上不可能拒絕支付，但基金，無論在理論上還是在實際上，不排除這個可能性。

6.1.7 搶錢的績效費

天下烏鴉一樣黑，基金和上市公司一樣，不管公司賺蝕，先挪錢以自肥，先養活自己，再養活股東，是所有經理人的不二法門。兩者的揾笨雖一，但按程度，則基金是老大，上市公司的管理階層只是二弟。

基金收費最不合理的一項，是其績效費，純利的兩成是「基本消費」，有些名牌基金在業績優異時，甚至可收取四至五成。這即是說，基金經理輸掉了客戶一百萬元時，人工照收，但他為客戶贏得一百萬元時，則可收取二十萬元的紅利。這真是有贏沒輸、無本萬利的生意。

低回報的基金，倒不如銀行存款。高回報的基金，才值得付出高昂的績效費，理論上如此，但大名頂頂如索羅斯，在2000年炒科網股也虧損了21%，至於由諾貝爾獎得主當基金經理的LTCM，則破產清盤收場。既然投資基金的風險不小，為何我們要付出高昂的績效費給其經理呢？這好有一比﹕到澳門賭錢，當你正欲下注時，疊碼仔在後頭說﹕「老細，這一手應該買莊！」當開牌真的是莊時，疊碼仔便向你收賞錢。如果開閒，他便訕訕的自動消失。基金經理便是這樣的疊碼仔﹕他有一半的機會去贏，輸了則不用成本，那為甚麼不去博一博呢？

當客戶贏錢的一年，基金經理可以收到績效費，輸錢則不用付出，這種合作條款很容易造成道德風險。凡是這種情況，分紅應以三年至五年作單位，否則絕不公平。如果投資者連這樣不公平的條款也答應，就真是大笨蛋了。話說回來，大多數投資者是聽信了經紀的推銷，才會當上這種大笨蛋，因此那些推銷話可稱為「大笨咒」。

主席及行政總裁對上市公司的盈利貢獻，不在基金經理之下，如果上市公司的管理階層收到同樣比例的「管理費」，不被股民和股評人柴台者幾希也！同樣是為股東賺錢的經理人，基金經理憑甚麼拿到遠比上市公司管理層更多的薪酬？其中的一大原因，是上市公司老闆很多時也是大股東，自肥時一部份的資金由自己持有的股份提供，股東並非全付，因此自肥的誘因便減低不少。正因為此，一些有良心或要面子的上市公司老闆，甚至只收取象徵式的袍金，李嘉誠就是有名的例子，年薪好像是五千大元。基金經理是打工仔，不是老闆，這是關鍵的一點。既是打工仔，對殘公司以自肥的誘因，比大股東更高，照常識推測，狗皮倒灶的機會也更大。

華爾街有一個有名的故事﹕一條茂利去參觀遊艇會，導遊向他介紹﹕這條船是A基金經理的，這條船是B基金經理的，這條船是C基金經理的……到了最後，茂利忍不住問﹕那麼，客戶的遊艇在哪兒？導遊指指那些辛苦工作著的船伕﹕他們在當船伕前，統統都是基金的客戶！

6.2 基金經理上下其手的妙計

基金經理既然是疊碼仔的翻版，一方面收到疊碼的佣金，另一方面當客人贏錢時，可收到「老細，這一手應該開莊」的提點賞錢，這就會引起道德風險。簡單點說，基金經理和客戶的利益並不一致，這就造成了前者上下其手，從中漁利的誘因。

基金經理作弊的手法太多，我不勝枚舉，也知不了這許多，只能稍錄其中所知，以作警世。

6.2.1 例子一﹕製造虛假盈利

我的忠實讀者都知道，我寫過一本奇爛無比的小說，叫《賭鬼》。由於太爛了，只賣出了寥寥數十本。出版社見到大堆大堆的回書，看得眼火爆，忍不住叫我搬回家中，以省倉租。現在我的家裏，就放著一千多本《賭鬼》，看見也覺得眼火爆。

我忽發奇想，假如我將其中一本簽了名字，賣給老友李加成，作價一千元。然後，李加成再將這孤本賣給楊授城，作價一萬元。跟著，楊授城再以十萬元一本的作價，把此書賣了給張致成。這樣下來，我的一本簽名作品的市價就是十萬元，我擁有一千多本的簽名本，市價就是一億多元了。我因而變成了億元富豪了。

這想法似乎並不實際。把一本書賣來賣去，有如傳球，你傳給我，我傳給你，只要買賣雙方合作，作價多少都可以，就是賣上一百萬元一本，又有何難？這明明是小孩子都懂得的老千局，可是放在股票和基金之上，就變成了可騙大人的老千局了。

6.2.1.1 股票就是《賭鬼》

基金經理可照上述的「賭鬼方法」，幾個人合起來，把一隻股票的股價打上去，以製造虛假盈利。

基金贏虧是以市價入賬，只要當時的股價高企，就可當成盈利。由於有些股票的流通量就如《賭鬼》，只要幾個基金經理齊心合力，上升五七倍以至十倍，也是易如反掌的事。不在話下的，任由基金經理胡亂操控的股票，絕非好東西，通常都有點虛假賬目。大家不時見到一些兩三年間升了三五七倍的股票，期間有盈利上升的支持，然後在短短時間突然插水，大跌三五七九成，甚至因虛假賬目而(永遠)停牌，九成就是這種貨色。

6.2.1.2 按市價入賬之笨處

按市價入賬是豬一般的想法，是豬一般的會計專家想出來的。在聰明絕頂的我的眼中，會計師幾乎全是豬，因為現代會計學的操作方式蠢得像豬，當會計師學習專業時，遂感染了這種豬形病毒。

一言以敝之，不同規模的公司應以不同的方式去入賬，我買了一萬股長江實業(股票編號﹕1)，勉強可以市價入賬(其實我都不同意)，因為我馬上可以市價沽出。可是，有一個投資者持有一億股長江實業，市值數十億元，非但無法以市價沽出，也無法立刻沽出，在這種情況下，以市價入賬顯然是荒謬兼且愚蠢。

(至於會計師們以會計方式去評論公共財政，就更是豬八戒加三級，如有機會，我會另書痛扁之，不會客氣也。)

大家可別以為仙股殼股福佳股才會難以沽出，你不妨幻想沽出二千萬股長江實業，或者沽出一億股「匯豐控股」(股票編號﹕5)，看看股價會跌上多少？一隻基金可能持有一間公司的10%股票，一口氣沽出時，可令股價跌上八九成。我幻想某君持有10%的「匯豐控股」(這只是假設，因為沒有人持有這數目的匯豐)，數目大約是10億股弱，如果在同一天沽出，涉及資金大約一千億元。我的估計是匯豐的升跌和成交比大概是1億股(誤差約上下三成)和一成股價(誤差也是上下三成)，這即是說，10億股的沽盤可把匯豐的股價插低三至五成，視乎市場氣氛而定。

我的高見是，基金經理必須在不限定的某日，把手上資產全部平倉，方可計算利潤。或曰﹕可不是很麻煩嗎？平倉之後，再要重新建立投資組合，非但困難，買賣時也有虧蝕。答曰﹕先前豈非說過，基金宜三至五年結算一次績效，計算一次花紅，我可不相信股市竟可如此好景，三五年之內不見熊市，連一次清倉結算的機會都沒有。

6.2.1.3 限定數量的市價入賬

還有一種計算方式，就是持有股票總發行量的0.1%的股票或以下，可按照市價入賬。0.1%未免嚴格，但我想了又想，持有1%的股票，要沽出也不容易，就是0.5%，也有一定的難度。以我的經驗，安全點應在0.1%至0.3%之間，既然如此，我就保守點，說0.1%吧。

記著，不管是你本人，還是基金，持有0.3%以上的單一股票，都不能以市價入賬，更不能把其股價盈利當真。如你是基金的股東，因在這會計原則下而發放了紅利給基金經理，那，我很不願意這樣直接的侮辱(花了錢來買我的書的)親愛讀者，但就算我不說，也掩飾不了這事實﹕你已當了羊牯。

6.2.2 例子二﹕偷錢

有一些垃圾股票，本來一毛錢也不值，但股價從一毛錢打到十塊錢，一個正常人當然不會去買，但假如用的不是自己的錢，而買了之後有回扣，那就另當別論了。這種狗皮倒灶簡稱為「偷錢」。

假設有一位基金經理，買了一億元的垃圾股票，自己收下了一千五百萬元的回扣，當然十分過癮。但是，這樣明顯的偷錢行為，明眼人一看便知，不會被揭發出來的嗎？

話說古代中國同現代中國一樣，都是賄賂盛行，其中一種最熱門的賄賂，便是購買功名。購買功名的交收方法，實在費煞思量﹕先付錢，又怕受賄者收錢後不辦事，先辦事，又怕行賄者得了功名後不認賬。幸好中國人是最天才的賄賂民族，終於想出了交付關節的妙計來。那就是行賄人寫下一張借據給受賄者﹕新科舉人周顯欠趙天生紋銀一千兩。如果周顯中舉，這張借據當然有效。如果周顯不舉，我指的是中不了舉人，既然周顯不是「新科舉人」，這張借據也就無效了。

(閒話一﹕按照定義，中國是多民族國家，因此中國人不是民族，漢族才是民族。在中國的大族當中，維吾爾族和蒙古族都非中國的專利，在國境以北太陽以西都分別有其種族的獨立國家，那麼中華民族應否包含他們？照錢賓四先生的想法，中華是一個文化實體，「夷狄」行夷狄之道，則視之為夷狄，行華夏之道，則華夏之。這是美國的立國精神之一﹕以meme而非gene來決定。如果這樣，「中華民族」這名詞是否政治正確？既然我們是多民族國家，還是乾脆叫「中國人」算了？)

(閒話二﹕上述故事的原版好像是「狀元」，但照我對中國歷史的所知，狀元的選拔過程嚴格，難以賄賂而得。上述故事只可能出現於會試，因此我改為「舉人」。)

上述故事是意圖或企圖說明，只要有利可圖，中國人甚麼狡猾的方法都可想得出來。那位聰明的基金經理可以有以下的做法﹕

1. 遇上牛市第三期時，基金的投資組合大賺了五六億元，就算蝕了一億元，也是小兒科，影響不了大局。到了這時，有誰會去挑戰一位賺大錢的基金經理的少許投資錯誤？
2. 買下這一億元股票後，無論基金經理和股票的幕後老闆都想善後，兩人不妨各拿一千萬元出來，把股價再打高五七成。操作詳情，請參考上一節。股價打高之後，在一兩年後，終於還是會跌至它原來的價值，但到時基金經理可能已退休，也可能遇上了每個投資者都難以逃避的股災，既然是股災，股價大跌自也有合理解釋了。其實，只要買入後的一年間，賬目顯示出盈利合符預期，股價節節上升，已證明了當時的買入決定正確，以後的事，管他娘吧。

6.2.3 例子三

例子太多了，不能盡錄。為了不想多寫一本書出來，只能打住。

6.2.4 分散投資的謬誤

有一種說法，指出由於基金的規模龐大，可發揮規模效應，例如可買一藍子的投資產品，以分擔風險。這當然也是屁話。

關於規模效應和分散風險，是兩個常見的錯誤觀念，我要留待下一本專門講理論的書，才同大家討論，以下只能講大概。

1. 在投資世界，沒有規模效應這回事。資金越大，管理越難，這是定律。如果你持著十萬元，平均年增長率五成，實在易如反掌。但你持著一億元，要增長兩成都很難。巴菲特的勁處並非他的投資年增長三成，而是多年來一直如此，直至現在，他的投資組合如此龐大，依然有著增長，這才是大師級的手段。

2. 凡是風險分擔，都會影響投資成績。我叫你挑選一隻股票，你會挑最好的。我叫你挑十隻，第二至九隻比起第一隻來，一定越來越衰。你購買的東西越多，水準就越差，這是定律。更何況，很多時候，風險並非由分散投資可以分擔得了，在金融海嘯期間，幾乎每種投資產品的值格均下跌，便是一例。(外匯是例外，因為它算的是與其他貨幣的相對價格。)

在這裏，我並非提倡不分散投資，因為有時會發生一些料想不到的突發事件，令你的投資血本無歸。例如在2007年中持有「中信泰富」(股票編號﹕267)，一宗炒膿澳幣就可令你血本無歸。我的意思是﹕分散投資有其限度，既然有限度，為甚麼不親自去分散，例如說，買幾隻股票，再存進一些定期存款，已經是很好的分散投資方式了，何必假手於基金經理呢？

6.4 甚麼基金都不要買

基金很多種，上文顯然有著一竹篙打一船人的意味。我的原意並非如此，本想寫下一些漏網之魚，但想來想去，還是決定一網打盡。

6.4.1 自製指數基金

一些我很尊重的作家，例如寫《A Random Walk down Wall Street》的Burton Malkiel，雖然也反對買基金，但卻提倡買指數基金。我的高見是，指數基金的管理費用固然較低，但購買指數的回報率也不高，為甚麼要被基金經理賺這些錢？

如果資本只有三兩萬元，應把錢留來以防急用，不應購買難以沽出的基金。如果你有十多萬元的資本，為甚麼不自己挑選三數隻藍籌股份，它們已代表了指數的最重要部份，例如說，「中國移動」(股票編號﹕941)，「匯豐控股」、「和記黃埔」(股票編號﹕13)、「新鴻基地產」(股票編號﹕16)，至於五行三保，選出兩至三隻最有潛質的就可以了。你既有「新鴻基地產」，便不需要「恆基地產」(股票編號﹕12)，至於「思捷環球」(股票編號﹕330)和「中信泰富」這些邊緣藍籌股，在本書出版之時，能否保持地位，也還難說，何必浪費子彈，為了完全貼近指數成份，而浪費金錢去買入基金？

6.4.2 免手續費加入著名基金

又以索羅斯的量子基金作說明，他最輝煌一役，是在1992年狙擊英鎊，成功賺取了十億美元。假如你早先買下了量子基金，當然值得歡喜。但沒有買下量子基金，也不要緊，當時只要你有留意時事，不可能不知知道索羅斯正在同英國政府鬥法，如果你對索羅斯有信心，在當時跟他下注就成了，不單照樣贏錢，而且還省回了給他賺的大筆管理費和績效費。

這又如你是巴菲特的擁躉，不妨在2004年跟他買入「中石油」(股票編號﹕857)，及在2007年跟他買入「比亞迪股份」(股票編號﹕1211)，而無需買入他的旗艦「巴郡」。他的入股價比固然比你便宜，但巴郡的股價也包含了溢價，因此除笨有精。在此聲明，巴郡雖然是一間投資性的公司，但並非基金，管理成本也極為便宜，而且巴菲特也不收績效費。雖然，在他初出道時，自組私募基金，賴以賺取第一桶金的，就是績效費。

6.4.3 專門基金的缺陷

有一些特定的基金，專門投資新興市場，或者是專門投資某種類型的股票，總之是專門作出某些概念性的投資。假如你看準一個大方向，譬如南韓股市，或者科技股，但不想費神作出微觀的研究，那可不可以購買有關的基金呢？

這種想法並非道理，但我不建議。

1. 隔山買牛，投資在別國，是很危險的事，因為你所擁有的資訊比住在該國的人少。
2. 香港市場已經是全世界最適合投資的股票市場，其他的市場不是市值太小，就是增長太慢，要麼有外匯管制，提錢困難，有的存在資本增值稅。所有的錢都來香港，你還要往外跑，不是這麼笨吧？

6.4.4 基金的總體投資成績

在寫本書之前，我看過了很多有關投資的研究，其中一個有趣的統計結果是﹕基金的平均投資成績，是低於大市。換言之，你用擲飛鏢的方法去選出一隻股票，勝出的機會率會勝於亂買一隻基金。

我想，這一點已足夠說明一切。但我還想畫蛇添足，在這一小節加上一段註腳。

彼得林治是一位我極佩服的投資大師，在他的著作中，提到基金經理的作用時，總是扭扭捏捏的，不肯說出心裏話。我看出在字裏行間，他也認為基金經理無用，因此不斷提醒讀者，說只要肯花些心思去研究，一般人也可比基金經理做得更好，但他又不肯正面批判基金經理的無能，皆因他在退休前的職業正是基金經理。因此，當我看他寫的書，看到他談及基金經理時的吞吞吐吐，就覺好笑。

6.5 批判強積金

既然投資基金是人生的重大災難，香港政府強迫市民參加的強積金計劃，自也是一項暴政。

說穿了，強積金的精神不過是強迫市民儲錢，使他們對自己的未來退休自負盈虧，減輕政府的財政責任，如此而已。但要達到以上目的，「強」非強不可，卻不必要是「積金」。

強積金本來就是一個獨立的戶口，裏頭的錢可以轉換買賣不同的指定基金，卻不能提出使用。更好的做法是，除了基金之外，也可存進銀行收息、買保險、買籃籌股、買房子，任由市民選擇投資策略，只要戶口的錢不能自由提出花用，就可以了。

加拿大就是採用類似的方式。

6.5 唯一的可行方法﹕自組基金

購買基金的唯一理由，是懶惰。人們不想自己動腦筋，便找專業人士代勞，但不知專業人士也是濫竽充數的居多。結論是如要贏錢，得花上更多的時間，以找出一個能幹的專業基金經理，這麼辛苦，倒不如自己研究、親手投資算了。不過話說回來，當找出了一個真正能幹的天才炒家，是真的可以坐享其成，不用費神去研究的。

如果你鐵下了心腸這樣做，我唯有告訴你挑選優良的基金經理的辦法吧。這辦法，得從我最佩服的兩位揀股專家的教誨去找，就是巴菲特和彼得林治。

6.5.1 選你身邊的人

這兩位大師有著同樣的選股原則，就是挑選身邊的、熟悉的股票。另一位比這兩位更偉大的股票大師周顯先生，在他的經典巨著《炒股密碼》說﹕「如果你的工作單位是船務公司，你應留意航運股。你是纖體公司的職員，便留意纖體和美容股。你是地產從業員，那就要留意地產股了。」

套這原則在挑選基金經理上，方法是留意身邊的親友，看誰的股票知識最高明，然後投資在他的身上，照樣給他分紅。

記著，千萬不要問他取貼士，而要給他全權處理你的股票戶口，以上兩者是有很大分別的。你有十萬元資本，買入兩萬元甲股和三萬元乙股，或者買入三萬元甲股兩萬元乙股，兩者的效果截然不同。又或是一隻股票在一元買入，兩元沽出，或者在一元一角買入，一元八角沽出，也有不同。同是買入一隻股票，在高手的手中可以贏多輸少，低手則輸多贏少，這完全是由操盤手的能力所決定。因此，你不能單聽貼士，而必須由對方操盤。

挑選一名私人的基金經理，是終身大事，要比挑選終身伴侶還要嚴格。你要觀察他很長的時間，最低限度是三兩年，才能把寶貴的金錢交到他的手上。經過長時間的觀察，你該對他的投資水準有了一定的信心，這比把錢交到一個陌生的基金經理的手上，遠為安全得多，因為一個三唔識七的基金經理，其人很可能九唔搭八。

6.5.2 智障也懂的判斷方式

下一個問題該是﹕我們該怎去判斷誰是有潛質的基金經理呢？

這也是常識﹕留意他的談話，觀察他的往績……諸如此類。但由於我在牛市三期見過不少冒牌股神，其形象騎呢得令人難以置信，都得到大把人的信服。故此我也禁不住像教導智障人士般，將一些挑選人才的常識寫下來。如果閣下認為以下的常識太低能，恭喜你，因為現實生活上，香港地的智障人士真的不少，請原諒我把本書的程度調校得如此低B。

1. 他必須識字。投資是一門需要大量閱讀和分析的專門事業，文盲決不可能成為高手。我見過一些連讀寫有困難的「股神」，居然還有不少擁躉，這證明了他的擁躉是智障的。
2. 他必須認識市場。聽他的說話，聽他分析市場，有紋有路有見地者，才算合格。小學數學只須寫出答案，到了中學，就要寫出推理，如何獲得答案才是最重要的。我們看一個人是否懂得市場，除了看答案，還得看推理，因為投資不是贏，便是輸，在短期，一個傻瓜也有一半的贏錢機會。
3. 他必須投資有成就。我們不需要他叻到會飛，例如十萬元贏一千萬之類，但他一定要是長期贏錢的人。鑑於很多人亂吹自己的投資成績，你必須近身觀察，最好看到他的投資記錄。在牛市人人都會飛，但在熊市贏小錢的人，往往在牛市食白果(因為他太保守，才能在熊市贏錢)，即是有人精於熊市投資，有人精於牛市投資。最完美是觀察一個牛熊循環，即是好幾年。
4. 他必須品格正直。你把真金白銀投資在他的身上，他不正直，你就慘了。這一點不用多解釋了吧。

6.5.3 操作方法

當挑選出一位理想的基金經理時，當然不應直接把錢交到他的手上，這是害人之心不可有，防人之心不可無。這樣天真的事情，我見過不少內地同胞這樣做，香港人則比較現實，鐵鑄的交情也信不過，這可能是文化不同吧。

如果他只有你一個客戶，開一個股票戶口，由他負責買賣就可以了。反正他無法將你戶口的錢轉進他私人賬戶，錢永遠在你的掌握之中。其實是有的，例如他手頭有一些沽不出的垃圾股票，可轉進你的戶口來套現。

你的管理方法是由他下盤，但經紀仍然要覆盤給你，因此他縱使耍了手段，你也可馬上知道。更好的方法是只准他購買大市值的股票，如要購買小股票，得先同你商量。

如果是由多人合股，則開一間有限公司，當然要有幾個可信任的人去當董事，監察賬目。同樣地，他也只能買賣，不能動用戶口的錢。

最後也是最重要的，你要時時刻刻關心賬戶的一切以及投資記錄。不論你把多少雞蛋放進籃子，都一定要緊盯著它。

這一節所講的未免太過簡單，我寫出來之後，也覺字字豬肌，蠢得要命。不過不把豬肌顯示出來，又覺不夠完整。算了吧，終於還是決定照出，可見得像我這樣的聰明人，也不時會做蠢事。為了死雞撐飯蓋，我唯有說，做蠢事不打緊，以後聰明點，不再犯同樣的錯就可以了。So don't 買基金！

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【明報專訊】藉由活絡景氣之名，中國內地消費券發放之風愈颳愈烈，繼廣東東莞給市民發放「政府紅包」後，成都、南京、杭州等地近期也向市民大派各類消費券。在輿論造勢下，目前內地消費券已開始第二波熱發風潮。

使用消費券的形式發放財政資金，對中國而言確是一次有價值的工具創新，但仍有些問題不可不慮。

警惕地方保護主義

在某地政府的消費券制度設計中，首輪向市民發放的1億元人民幣消費券限定在400餘戶商家使用，其名單確定程式有欠透明，且有「定點」含義，有批評者指出，此舉有涉「保護主義」之嫌。

這一判斷並非毫無由據。在「保增長、渡難關」的目標及4萬億投資新政的大背景之下，地方政府出台「保護性政策」實有相當驅動力。

首先，因政府權力缺乏監督，創新工具的推行令官員尋租空間增大；其次，在權力庇護下，地方企業或壟斷市場可獲得更多利潤，拉動地方經濟發展並令政府財政受益；第三，在經濟不振的局面下，各地「獨善其身」的私心更盛，其救市自保手段往往難兼大局並且極具「傳染性」。

當前一個事實是，中國地方官員的評價體系仍以經濟指標為主，而非維護市場公平。若這一深層動因不改，則消費券也難以治標固本。

政府搭台商家唱戲？

在中國各地推行的消費券政策中，出現了旅遊消費券、教育消費券、培訓消費券，甚至可交社會保險的轉移性消費券等。地方政府雖把消費券「組合拳」舞得虎虎生風，卻似已經「跑題」。

有觀察人士認為，類似旅遊消費券的制度設計不過是另一種「政府搭台、商家唱戲」的促銷手段，且旅遊券價格相對不透明，容易出現道德風險。政府與其向此類領域傾力，不如以具有價格剛性的主流業態商品或服務領域為重，如商場、餐飲類等。

而教育、社保類消費券則令人更感撲朔。這些本該由政府買單的公共支出，卻以「消費券」為名目，不僅有「偷換概念」之嫌，資金挪用更是一大隱患。

因此，在中國特有的環境下，消費券能否放置主流政策的選擇高度還有待考查。在「為民謀利」、「共克時艱」的舉國聲浪中，若消費券政策不加細化推敲，則極易成為一些地方政府名利雙收的另一個「形象工程」，與眼長期的經濟維穩背道而馳。故商務部部長陳德銘在列席政協開幕式被媒體圍堵時表示，商務部將跟蹤消費券效果，目前還沒有發放全國消費券的計劃，反映中央部委層面的慎重考量。

馮其十

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【明報專訊】匯控(0005)公布遜於市場預期的全年業績兼供股，加上美股道指連番下挫，以及國務院經理溫家寶宣布新一輪刺激經濟措施的期望落空，種種原因均令港股受壓。恒指全周跌890點，昨收報11921點；國指全周下滑117點，報6785點，大市平均每日成交428.8億元。

恒指表現遠遜國指，一方面是由於受匯控拖累，另一方面是因為市場憧憬兩會期間的利好政策支持A股及國指。周四，本地地產收租股成為捱沽對象，昨日跌勢蔓延至本地銀行股，一些近期跌幅不多的中資股，不排除下周成為被拋售對象，持貨投資者要小心。

展望下周港股整體大市表現，仍會繼續受到外圍及兩會消息影響，預料周初將維持反覆，周中開始則有機會出現較明顯的反彈。

匯控恒生 績劣捱沽

周一，匯控公布去年純利下跌七成至57.28億美元，遜於市場預期，該股同時宣布了按每股254便士(折合28港元)，以每12股獲配發5股的基準進行供股，籌集約125億英鎊(177億美元)。

周二匯控復牌，因計及供股攤薄權益的因素，股價當日急跌18.8%至46.25元，拖低恒指達273點，若不計及匯控，恒指當日只跌11點。盛傳已久的供股消息浮現後，匯控股價仍未止血，其後3個交易日續跌5.9%至43.5元。至於同系的恒生(0011)，周一亦與匯控同步公布末期業績，全年純利下跌22.7%，至140.99億元，同樣遜於市場，本周其股價亦拾級而下，全周下滑15.4%至73.6元。

除了匯控、恒生，其他金融股本周亦不好過，宏利金融(0945)於5個交易日內，有4日的單日跌幅超過8%，全周則跌30.8%至62.3元。

粵救樓市 內房股呈強

至於渣打集團(2888)，周二公布全年業績，多賺17%至32.98億美元，表現較市場預期為佳，股價自於周三開始回升，昨日報81.4元，全周升8.5%。

中資股受到兩會政策憧憬的支持，本周股價表現跑贏本地概念股。其中，廣東省政府發布了針對房地產市場的15項「救市」措施，內容包括取消港澳台人士購房限制、土地出讓金可緩交兩年、鼓勵商業銀行對資質良好的開發商發放貸款、支持在境外上市的房地產企業在境內發行A股。消息對內房股構成刺激作用，富力(2777)全周漲14.2%至6.74元，中國海外(0688)升5.6%至10.92元。

安踏多賺66% 逆市之選

壞消息充斥整個市場，但仍有個別股份公布亮麗業績，刺激股價做好。體育用品股安踏(2020)公布去年純利大幅增長66%，至8.95億元人民幣，並派發特別股息每股8分，刺激股價全周上漲16.4%至4.19元。至於同業股份亦有好表現，李寧(2331)全周漲6.2%至10.3元。筆者認為，安踏這類逆境交出良好業績的股份，仍值得投資者留意，投資者並可於其後公布業績的股份之中尋寶。

撰文：楊智佳

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當從報紙上讀到「政府入市」的消息，我都會出一把冷汗。國際大行被迫把手上的中資銀行股份沽清套現時，中央政府正在透過中投入股接貨。

我一直以來都相信，投資者入市買股的原因，應該只有一個，就是看好公司的前景。看好的原因，可以是市值比資產淨值出現折讓，可以是股息率吸引，也可以是出於需要（例如需要與該公司建立更緊密的關係）。可是，如果靠人為入市來抬高股價，結果往往是災難性的，因為買家遲早會把持股沽出，結果沽壓無日無之。

這不僅限於政府入市，也包括一切人為的操縱，很多莊家都因為無法沽出持股而陷入麻煩。我記得日本政府曾經入市，後果是令情況變得更壞。

政府入市的後果，往往會帶來不能預計的後果，結果反而會嚇走買家。當然也有例外，政府在1998年入市就成功令股市翻身，其後更把「官股」以盈富基金（2800）包裝出售予公眾人仕。

英美政府要等到何時，才能以理想的價格出售花旗和AIG的持股呢？市場已經對這兩家金融機構甚感憂慮，即使股價大升也不一定會有人願意買入。這也適用於蘇格蘭皇家銀行（RBS）；至於貝萊德（Black Rock）就簡單得多了，因為殼股有價，本身的銀行業務亦值錢。

中資銀行的禁售期漸漸解涷，很多投資者因為需要現金，正在處於有心無力的境地；至於本地富豪入股則純粹是為了賺一筆快錢而已。中資銀行股的沽壓甚大，迫使中央政府出手托市。

我已經講過無數次，中資銀行有極佳的投資價值。不過現在政府入股，會不會對董事局產生影響？銀行會不會故意減少撥備，用人為方法令盈利增加？他們最好不要這樣做。

政府入市的目的，也許純粹是追求回報的行為，投資的準則是純利、股息和資產。由於入市的金額甚巨，因此一舉一動都受公眾注目。當然，這樣反而令入市此舉變得可疑，皆因一般大戶入市絕對不會做得這樣明顯。

中資銀行稍後會公佈盈利，較早前在一月十九日工行（1398）已經發出盈喜，這間銀行會在三月十日率先發佈業績。盈利數字應該塵埃落定，但撥備的金額則仍有調整的空間。我在想，如果政府在業績前早早入市，或會觸犯內幕交易條例。

中央透過財政部和中央匯金等機關，持有工行高達75%的股權，兩者分別持股35%。

我問一位老朋友，不知道他有沒有興趣在華富財經寫專欄。他和我一樣，都是一個特許會計師（Chartered Accountant），從事證券業一段很長的時間，還當過經紀和基金經理。他曾經在澳洲寫過專欄，對香港、泰國和澳洲的股市都相當熟悉。你也可能知道，他名叫Issac Sofaar。嘿，這讓我可以放假了。我覺得自己寫的東西，越來越沒有新意；而Issac對市場有一套自己的看法，隨時是你聞所未聞的。我會安排一下。

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大摩︰和電分拆港澳業務利好

增持

˙和電國際（02332）計劃分拆港澳業務上市。
摩根士丹利於3月5日發表研究報告，認為和電國際分拆港澳業務上市能釋放價值，故給予和電「增持」投資評級，目標價為2.8元。和電國際昨日收市報2.34元，距離目標價有20%上升空間。

˙摩根士丹利表示，根據和電國際的分拆計劃，現有和電股東可獲派新上市公司股份，而分拆預期於今年5月初進行。摩根士丹利認為，分拆能釋放股東的價值。和電管理層指出，現時集團整體業務估值低於每個業務價值總和，故此相信分拆業務上市，有助釋放集團實際價值，亦可讓投資者更清晰了解香港業務及和電其他資產價值。

˙摩根士丹利認為，分拆有利改善集團管理，及更有效利用集團資源，為股東創造更多價值。再者，分拆港澳業務，有助增加集資渠道，長遠有利集團發展。

˙不過，摩根士丹利指出，雖然和電去年下半年營業額上升11%至119.7億元，較該行預測高4%，但下半年扣除利息、稅項、折舊及攤銷前盈利（EBITDA）只上升19%至29億元，較該行預測低7%，主要因為印尼業務虧損較高，以及香港固網業務毛利率減少。


麥銀：中國鐵建現價吸引

跑贏大市

˙麥格理3月5日為中國鐵建（01186）發表研究報告，指該股近期調整，相對亞太同業，現價吸引。麥格理將鐵建投資評級由「中性」上調至「跑贏大市」，目標價維持11.2元。

˙麥格理表示，以撰寫報告時股價為9.21元計，鐵建09年度預期企業價值對降息及稅前盈利比率（EV/EBITDA）僅為7.9倍，較亞太區同業的8.1倍，有輕微折讓。鐵建現時手持定單合約總值佔收入的覆蓋範圍約1.9年，為現時內地同業中最高，預期於09年至2010年，本地新增合約仍維持強勁增長。

˙麥格理表示，鐵建有3.276億股H股的禁售期於3月31日到期，短期內可能造成壓力，但由於鐵建基本因素無改變，故該行認為鐵建估值仍吸引，可於現水平收集。另外，麥格理又指，早前其他鐵路相關股份的股票解禁後，對股價影響僅輕微。

˙中國鐵道部於2008年實際建設投入為4,140億元人民幣，按年增長88%，超過原先計劃的3,800億元人民幣。
以上消息給予投資更大的信心，麥格理預料09年至2010年的鐵道投資目標達成機會很大，加上內地政府為刺激經濟增長，將會進一步加大基礎設施項目支出，鐵建將會因此而受惠。


中化化肥：高盛買入評級 目標價5.25港元

中化化肥<00297.hk>連跌4日，今早低見$3.08，守11月下旬浪底回穩，現造$3.2，微升0.6%，成交246萬股。

高盛指，中化昨日(5日)股價下跌6%，主要因白俄羅斯鉀肥公司(Belarusian Potash Company)公布調低出口巴西價格每噸250美元至750-765美元，但按年率計，每噸則升150美元，符合預期，相信市場反應過敏，重申“買入”中化，目標價5.25元，09年預測市賬率1.8倍。


上海複地：里昂跑輸大市 目標價0.64港元

里昂將上海複地(2337.HK)評級由跑輸大市降到賣出﹐此前該公司宣布的08財年業績令人失望。稱﹐基本純利持平﹐為人民幣3.52億元﹐但低於里昂的預測值26%。

里昂稱﹐該行認為上海複地的業績報告中無令人欣喜之處。08財年的高毛利水平難以保持﹐而高成本基數給淨利帶來壓力。稱﹐該公司的淨債務/權益比由08年上半年的123%進一步攀升至137%。里昂認為由於複地的基本面變差﹐相信估值適用更高的折讓才合理。將該股目標價由1.41港元降到0.64港元﹐相當於調整後賬面值的0.4倍﹐意味著較現有水平還有38%的下跌空間。該股漲1.0%﹐至0.97港元。


龍工<03339.hk>回吐4%，里昂降級削價

龍工<03339.hk>遭里昂大幅調低評級，今日結束兩日升勢回吐4.1%，報$3.93，成交230萬股。

里昂將龍工評級由「買入」大降至「沽售」，目標價削25%至3.6元，09年預測市盈率8倍。該行計入今年中售價削半可能性，2/3月需求有機會按月強勁反彈，維持下半年需求復甦看法，但相信市場仍未計入減價風險，加上出口銷售衰退，假設09年毛利輕微下滑，09/10年盈測調低25%-26%。


中移動：大華繼顯買入評級 目標價90港元

三大中資電訊股全部跑贏大市﹐未理會《南華早報》的一則報導﹐該報導稱﹐中國電信(0728.HK)為吸引用戶﹐在北京提供手機免費上網服務﹔這個消息未影響股價是因為中國的電信市場競爭可能加劇早已在預期之中。三大電訊運營商將於本月公布全年業績﹔大華繼顯預計﹐中國移動(0941.HK)將公布純利較上年增長29.3%﹐至人民幣1125.6億元﹐基本符合湯森路透調查所顯示的預測值人民幣1144.3億元﹐這得益于用戶的強勁增長推動和運營效率的提高。

相比之下﹐預計中國電信和中國聯通(0762.HK)的利潤可能下降﹐因為移動網絡進一步替代固網。維持中國移動的買進評級﹐目標價90港元。中國移動現跌0.3%﹐至66.25。港元。


中興：大華繼顯買入評級 目標價26.30港元

大華繼顯預計中興通訊(0763.HK)2008年純利將較上年增長30.2%﹐至人民幣16.31億元﹐受到國際和國內市場銷售強勁增長的支持。指出﹐國內電訊運營商因推出3G服務將增加資本開支﹐而海外運營商出于節省成本的考慮也傾向于選擇中國電訊設備制造商來進行網絡升級﹐這將有助中興在2009年保持超過20%的盈利增長。

大華繼顯認為市場可能對電訊設備制造類股進行重新評級﹐因在宏觀經濟環境惡化的情況下﹐它們的前景光明。維持中興通訊的買進評級﹐但正檢討26.30港元的目標價﹐相當於2009年14倍的預測市盈率。該公司計劃于3月19日公布業績。中興通訊漲2.7%﹐至26.45港元。


里昂：籲沽匯豐看28元 全行最淡

由於憂慮匯豐（00005）仍需繼續作出大額撥備，里昂今早發表研究報告，建議「沽售」匯豐，
目標價看28元，是目前證券界看得最淡的一家。

匯豐在剛公布全年業績的同時，一併宣布結束美國匯豐融資的消費貸款業務，僅保留信用卡融資。
里昂為此重新評估匯豐的盈利預測。

調低明後兩年盈利各30億美元

除了北美業務持續轉壞，匯豐亦會增加亞洲、香港、南美等地區業務的撇帳。
因此，估計匯豐於2010年及2011年的純利會各減少20億至30億美元。
該行估計，匯豐2010年的純利為76.41億美元，比估計今年賺84.17億美元跌近一成。

里昂質疑匯融消費融資業務的客戶，能否償還合共高達620億美元的貸款。
由於匯豐已為匯融的商譽全數撇帳，反映匯豐承認這項業務並沒有價值，
亦即是說，有關貸款將無利可圖甚至要繼續虧蝕。
種種跡象顯示，匯豐需要為北美的業務作更多的撇帳。

另外，里昂又相信，隨著經濟今年會進一步惡化，令銀行的槓桿業務風險增加，但同時資產值卻下降。
因此，里昂相信，匯豐的賬面值不會出現改善，以合理價訂於有形資產淨值0.7倍的水平，
得出28元的目標價，而匯豐現價在計入供股集資後，則仍高近1倍，故此有38%的下跌空間。

瑞信：料匯豐減值續惡化 降盈利預測

另外，瑞信發表研究報告，調低匯豐今、明年的盈利預測。
該行相信，匯豐來自美國及個人客戶及商業銀行業務的減值會進一步擴大，對匯豐的前景不樂觀。

瑞信將匯豐今、明兩年的每股盈利預測，分別調低61%至0.33美元及46%至0.62美元。
至於派息方面，瑞信則估計匯豐今年全年會派息0.32美元，相當於派息比率96%。

然而，該行卻將匯豐列入限制名單，因而未有給予匯豐投資評級及目標價預測。

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美股又肚瀉，評級機構穆迪投資話會調低美國最大銀行摩根大通的信貸評級，加上投資者對中國有新的刺激經濟措施出台的希望落空，市場投資氣氛悲觀，金融股帶頭下滑，美股昨日再插，不止抹去了日前反彈的150點，而且輸突。杜指走勢惡劣，開市插水逾100點，略作掙扎後便繼續反覆下滑，可以講係由早跌到晚，好友全面捱打。

杜指收市報6594點，大跌281點或4.1%，再創1997年4月以來新低；標普500指數跑輸大市，再度失守700 點，收報683點，跌30點成4.3%，係自 1996年10月以來首次收在700點之下；納指跌54點或4%，報1300點。紐約證交所成交18.8億股。杜指期貨最新報6614點，比現貨收市高 20點。

金融股係跌市重災區，匯控(00005)在美國的ADR股價自不能倖免，收市再創新低，報41.3元，比香港收市價低7.8%；而中移動則靠穩，收報65.99元，只比香港收市價低0.7%，ADR按比例調整的恒指報11875點，比香港低336點。

穆迪投資昨日表示，正在重新檢討美銀和富國銀行的評級，同時間調低了摩根大通的信貸評級，金融類股份紛紛插水，推低大市。摩根大通大跌14%至16.6美元，而美銀勁挫11.7%至3.17美元，富國銀行跌近16%至8.12美元。

曾經係全球最大的銀行的花旗集團，佢嘅股票終於可以喺1元店買得到。花旗集團連續五季業績錄得虧損，蝕咗375億，雖然上周美國政府已注資450億美元以協助抗衡未來的虧損，但投資者已對花旗集團失哂信心，紛紛拋售，股價曾一度跌至97美仙的歷史新低，收市報1.02美元，大跌近一成，以一個最平的漢堡包價錢，已經買到一股花旗，仲有錢找。

花旗今年已跌了85%，市值衹有56億美元，比較2006年底的高峰期差天共地，當時該行市值有2772億美元，股價55.7美元。以市值比較，花旗如今已跌到全球第184位，甚至排在馬來西亞的Bumiputra-Commerce Holdings 和花旗擁有20%股權的士耳其銀行Akbank TAS，花旗股價咁低，皆因佢已經變成一間負資產公司。有好多人話香港匯控股價而家好平，好抵買，如果和同類的美國、英國金融股做個比較，匯控並唔便宜，等佢下個月供完股反彈完，小心仲要回吐。

保險企業方面，由於投資者不知怎樣計算該類企業投資在地產和相關資產方面的價值，因而沽出相關股份，Hartford Insurance、保誠和MetLife等保險股份別勁跌近17.8%至19.7%！所以唔好以為宏利唔似AIG，無乜沽出信貸違約調期就無事，因為全球衰退，各種資產都大貶值，保險公司所作的各種投資，如果睇番貼現價值，都幾大鑊。

美國奧本大學金融學教授James Barth話，「真是壞消息！人們或許以為政府的刺激經濟措施可能起到些正面作用，但在挽回投資者信心上，卻無濟於事，大家擔心的是，政府總有一天會對花旗說，『我受夠了』。」

大家應該有留意，美國總統奧巴馬早兩日唱好股市，但我就無乜點講，實際上我係唔知點講佢好。奧巴馬話，站在長遠角度和市盈率的衡量，現時投資股市都係一個好選擇。我當時的感覺是:若一個美國總統要用到出口術呢招來唱好股市，呢個總統就真係無乜橋啦，美國總統應該用行動來支持股市，唔係用把口來支持。

美股杜指今次由奧巴馬上任炒到9000點高位回落，我好快都話市場同佢嘅蜜月期玩完，但都想像唔到蜜月期係完得咁肉酸。杜指一直跌，就算在8000點大關唔彈，到破低位7400點之後都想彈，但美國政府無做到任何嘢，令股市有一個真正理由反彈。結果最近兩次小反彈，一次係由不在奧巴馬政府主流的聯儲局主席伯南克話不會國有化銀行促成，昨日那次反彈則是憧憬中國會擴大救經濟計劃所致，美股要炒中國救市消息，都真係幾羞家，結果證實係一廂情願，自然要再插。

照目前的形勢看，不要期望美國政府救市，奧巴馬政府就如童子軍，憑把口講「Change」(改變)上台，實際上卻在跌市時造出好多不利商業的政策，例如大手向有錢人加稅，我對此無道德判斷，只是認為奧巴馬做這事手段幾粗糙，只係夾硬來，向美國最有勢力的華爾街集團宣戰，搞到預算案也有可能不通過，還說不會因為市況短期波動而妥協，就真係要預咗市況大波動啦。恐怕美股要跌到過籠，跌到一些超賣位才回頭，杜指6000點大關應該有點支持吧。

陸羽仁

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美 國 今 日 發 表 2 月 份 就 業 報 告 ， 從 近 期 與 就 業 相 關 數 據 的 表 現 推 斷 ， 今 次 就 業 報 告 仍 將 為 衰 退 惡 化 加 添 證 據 ， 問 題 是 惡 化 程 度 會 否 較 預 期 更 嚴 重 。
美 國 去 年 全 年 流 失 了 300 萬 職 位 ， 單 單 過 去 三 個 月 便 蒸 發 了 逾 177 萬 職 位 ， 失 業 率 升 上 7.6% ， 較 08 年 頭 高 出 3 個 百 分 點 。 上 月 非 農 職 位 減 少 59.8 萬 份 ， 是 過 去 34 年 流 失 職 位 最 多 的 月 份 ， 只 要 2 月 非 農 職 位 減 少 幅 度 與 市 場 預 期 的 65 萬 相 若 ， 便 會 刷 新 紀 錄 。 參 考 過 周 三 公 佈 ADP 私 企 裁 員 數 字 的 69.7 萬 ， 相 信 數 字 超 越 70 萬 份 的 機 會 甚 大 ， 失 業 率 隨 時 會 升 越 8% 的 心 理 關 口 ， 對 投 資 者 信 心 造 成 更 大 打 擊 。

美 國 新 申 領 失 業 救 濟 金 人 數 不 斷 飆 升 ， 踏 入 2 月 開 始 已 突 破 60 萬 ， 前 周 更 創 下 66.7 萬 新 高 ， 持 續 領 取 失 業 金 的 人 口 亦 已 超 過 500 萬 。 失 業 人 口 暴 增 ， 導 致 稅 收 減 少 ， 對 部 份 州 政 府 的 財 政 構 成 沉 重 負 擔 。 雖 然 美 國 總 統 奧 巴 馬 聲 稱 推 出 的 7870 億 「 復 蘇 及 再 投 資 計 劃 」 （ ARRP ） 可 以 創 造 350 萬 職 位 ， 但 遠 水 難 救 近 火 。

救 經 濟 必 須 三 管 齊 下

冠 一 早 已 指 出 ， 美 國 政 府 要 救 經 濟 ， 必 須 針 對 性 地 向 金 融 體 系 、 樓 市 和 就 業 三 管 齊 下 ， 奧 巴 馬 的 經 濟 團 隊 粒 粒 皆 星 ， 又 豈 會 不 知 道 癥 結 所 在 ？ 問 題 是 市 場 信 心 脆 弱 ， 金 融 黑 洞 又 太 大 太 深 ， 令 政 府 救 市 努 力 事 倍 功 半 ， 雖 已 投 入 了 數 以 萬 億 公 帑 ， 病 情 仍 乏 起 色 。

聯 儲 局 剛 公 佈 的 褐 皮 書 顯 示 ， 經 濟 繼 續 滑 坡 ， 12 個 州 分 中 有 10 個 表 示 2 月 經 濟 較 1 月 更 糟 糕 ， 即 使 未 有 投 訴 經 濟 惡 化 的 芝 加 哥 和 費 城 ， 亦 聲 稱 經 濟 疲 弱 依 然 。 更 麻 煩 是 大 部 份 商 界 領 袖 均 不 預 期 經 濟 在 今 年 年 底 前 會 有 顯 著 起 色 ， 惟 有 透 過 節 流 度 難 關 ， 企 業 一 方 面 裁 員 ， 另 一 方 面 則 削 薪 減 福 利 ， 令 在 職 僱 員 亦 感 受 到 生 活 壓 力 。 美 國 儲 蓄 率 於 過 去 兩 個 月 急 升 ， 自 然 是 大 家 看 到 危 機 所 在 ， 不 得 不 積 穀 防 鐖 。

美 國 7 成 產 值 來 自 消 費 ， 消 費 萎 縮 ， 經 濟 要 復 蘇 更 加 吃 力 ， 外 圍 亦 受 到 影 響 ， 造 成 惡 性 循 環 。 這 個 死 結 越 解 越 深 ， 如 何 打 開 缺 口 ， 確 實 費 煞 思 量 。

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昨 日 全 球 多 個 主 要 股 市 的 投 資 者 皆 觀 望 溫 家 寶 總 理 宣 佈 的 工 作 報 告 ， 連 美 國 也 不 例外 。 周 三 晚 令 美 股 終 止 連 續 5 日 跌 勢 並 大 幅 反 彈 140 多 點 的 因 素 之 一 ， 便 是 市 場 預期 中 國 將 增 加 基 建 方 面 的 開 支 以 刺 激 經 濟 ， 因 而 促 使 美 國 的 資 源 類 股 份 上 升 ， 並 帶動 美 股 造 好 。 可 見 近 期 中 國 的 刺 激 經 濟 措 施 ， 已 漸 成 為 扭 轉 全 球 股 市 跌 勢 的 主 要 因素 之 一 ， 頗 有 全 球 經 濟 火 車 頭 的 影 子 ！

只可 惜 溫 總 在 報 告 中 只 重 申 ， 中 國 今 年 經 濟 增 長 目 標 為 8% ， 並 維 持 4 萬 億 人 民 幣 的兩 年 投 資 計 劃 不 變 。 當 然 更 沒 有 市 場 預 期 的 8 至 10 萬 億 人 民 幣 的 刺 激 經 濟 方 案 。在 預 期 希 望 落 空 下 ， 昨 日 港 股 及 內 地 股 市 也 相 繼 回 落 ， 但 整 體 上 ， 內 地 股 市 的 表 現相 對 較 佳 ， 上 證 綜 合 指 數 在 尾 市 已 能 止 跌 回 升 ， 企 穩 2200 點 水 平 ， 並 以 上 升 1.04% 收 市 ， 滬 深 兩 地 股 市 交 投 更 高 達 2000 億 元 人 民 幣 ， 不 像 港 股 以 下 跌 收 場 。

促使 昨 日 內 地 股 市 回 升 的 是 一 眾 內 地 銀 行 股 ， 據 資 料 顯 示 ， 近 期 持 續 有 資 金 流 入 內 銀股 A 股 ， 引 致 昨 日 上 海 交 易 所 的 10 大 成 交 金 額 榜 除 了 第 7 位 為 聯 通 外 ， 其 他 9 隻盡 皆 為 金 融 股 ！ 不 知 這 些 資 金 是 否 來 自 中 投 ？

早 前 中 投 的 副 總 經 理 汪 建熙 指 出 ， 中 投 要 貫 徹 國 務 院 關 於 穩 定 市 場 、 增 加 信 心 的 要 求 ， 在 適 當 時 候 會 繼 續 增持 三 大 行 。 同 時 更 重 要 的 是 ， 他 表 示 三 大 行 的 H 股 也 在 中 投 的 考 慮 之 列 ， 並 非 只 會吸 納 A 股 ！ 昨 日 多 隻 本 港 的 內 銀 股 皆 能 逆 市 造 好 ， 不 知 是 與 此 有 關 ， 還 是 基 於 下 周一 恒 指 將 增 加 兩 隻 內 銀 股 之 比 重 。

在 近 期 金 融 大 海 嘯 中 ， 不 少 機 構 投 資者 及 國 家 主 權 基 金 （ 如 新 加 坡 ） 皆 有 一 定 虧 損 ， 連 股 神 畢 菲 特 都 唔 見 咗 些 少 ， 而 資金 高 達 2000 億 美 元 的 中 投 ， 其 投 資 取 態 自 然 受 市 場 關 注 。

據 汪 建 熙 指 出， 中 投 並 非 只 會 投 資 金 融 股 ， 礦 產 及 資 源 亦 是 其 考 慮 之 列 、 最 重 要 原 則 是 「 投 資 對象 是 否 被 低 估 ， 只 要 被 低 估 都 可 能 投 資 」 云 云 。 筆 者 猜 想 ， 近 期 不 少 國 企 股 之 H 股與 A 股 呈 頗 大 折 讓 ， 如 中 鋁 （ 2600 ） 、 中 國 遠 洋 （ 1919 ） 等 ， 都 算 是 低 估 吧 ？

此外 ， 在 近 日 不 少 國 內 坐 擁 巨 資 的 機 構 及 企 業 如 早 前 剛 以 195 億 美 元 投 資 澳 洲 力 拓 等， 它 們 正 蠢 蠢 欲 動 到 海 外 進 行 收 購 ， 而 為 這 些 天 文 數 字 金 額 收 購 行 動 作 融 資 安 排 的， 肯 定 是 國 內 巨 型 銀 行 莫 屬 ， 這 些 內 銀 股 之 盈 利 應 有 一 定 保 障 ！ 由 於 筆 者 有 貨 不 便多 談 。

除 了 中 投 及 中 鋁 母 公 司 外 ， 據 報 道 中 煤 能 源 集 團 及 大 唐 集 團 也 準備 到 海 外 收 購 資 源 類 資 產 ， 而 在 一 眾 國 內 機 構 到 海 外 收 購 資 源 類 資 產 下 ， 無 理 由 唔會 對 資 源 股 構 成 一 定 支 持 。

最 後 ， 早 前 已 跟 C 君 講 ， 上 周 五 因 MSCI 增 加比 重 ， 個 別 內 銀 股 會 出 現 短 暫 衝 刺 。 無 奈 她 放 了 假 ， 錯 過 了 ， 且 看 今 日 收 市 時 在 指更 改 比 重 前 ， 個 別 股 份 又 會 否 出 現 一 定 程 度 之 彈 跳 。

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周 三 晚 滙 控 ADR 的 期 權 出 現 異 動 ， 3 月 到 期 的 價 內 認 沽 期 權 忽 然 大 漲 ， 但 4 月 到 期的 一 批 反 而 下 跌 。 原 本 自 己 早 有 部 署 ， 在 凌 晨 4 時 半 起 床 準 備 行 動 ， 見 到 這 個 不 明所 以 的 現 象 ， 便 放 棄 了 出 擊 。直至 執 筆 一 刻 ， 還 未 參 透 背 後 奧 秘 ， 希 望 有 讀 者 可 以 回 應 指 教 。 假 如 有 心 要 買 滙 控 長揸 ， 倒 不 如 到 美 國 沽 Put 。 以 3 月 30 元 Put 為 例 ， 周 三 晚 由 4 美 元 升 上 5.20 美 元， 折 合 成 港 元 的 話 ， 每 股 是 多 了 接 近 2 元 墊 底 ， 當 然 自 己 並 不 鼓 勵 再 買 滙 控 ， 只 是提 供 死 硬 派 多 一 個 選 擇 而 已 。

滙 控 昨 日 在 港 回 穩 ， 但 看 來 是 恒 指 換 馬 活動 正 在 發 揮 威 力 ， 只 要 看 一 看 成 交 較 弱 的 藍 籌 ， 作 一 個 對 比 ， 便 會 更 加 清 楚 。 中 信泰 富 （ 267 ） 以 至 恒 隆 地 產 （ 101 ） 非 比 尋 常 的 跌 勢 ， 正 好 和 滙 控 的 升 勢 輝 映 ， 千萬 不 要 被 這 些 技 術 買 賣 盤 誤 導 。

原 本 指 數 換 馬 ， 是 機 會 去 買 入 比 重 被 調低 的 股 份 ， 但 現 時 的 環 境 仍 是 危 機 四 伏 ， 中 資 股 料 反 攻 完 成 再 跌 過 ， 動 力 會 比 之 前更 勁 ， 11800 不 似 會 守 得 住 。 外 圍 形 勢 亦 不 算 特 別 改 善 ， 捱 過 ADP 失 業 數 字 ， 今 晚未 必 在 官 方 就 業 數 據 公 佈 時 暴 跌 ， 但 保 險 公 司 的 狀 況 繼 續 令 人 擔 心 ， 畢 菲 特 巴 郡 的 CDS ， 已 升 至 垃 圾 級 公 司 的 水 平 ， 股 神 牌 頭 都 未 能 令 人 安 心 ， 可 見 人 心 惶 惶 。

傳統 智 慧 是 有 危 就 有 機 ， 的 而 且 確 應 該 這 樣 看 ， 但 演 繹 方 法 卻 不 是 人 棄 我 取 ， 去 買 高危 的 金 融 股 ， 又 或 者 是 欠 缺 特 別 理 據 的 地 產 股 之 類 ， 而 是 應 該 博 防 守 性 強 的 公 用 股， 在 非 常 危 險 的 環 境 中 突 圍 而 出 。

公 用 股 在 今 日 的 換 馬 過 程 中 ， 可 能 只會 微 跌 3 至 5% ， 對 食 慣 大 茶 飯 的 朋 友 來 說 不 吸 引 ， 不 過 放 長 一 點 時 間 看 ， 上 升 空間 應 該 不 只 此 數 ， 資 金 流 向 是 頗 有 利 。 何 況 買 公 用 股 至 少 不 怕 會 慘 敗 而 回 ， 計 及 風險 便 有 天 大 值 博 率 。

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有 關 滙 控 （ 005 ） 的 供 股 ， 除 了 在 周 初 為 市 場 帶 來 混 亂 之 外 ， 更 掀 起 市 場 上 的 討 論： 供 與 不 供 ？ 怎 樣 做 法 。 其 實 供 與 不 供 主 要 視 乎 大 家 對 滙 控 後 市 的 看 法 ， 以 及 策 略上 的 部 署 而 定 。 長 線 投 資 者 面 對 滙 控 後 市 看 好 的 ， 可 考 慮 供 股 作 為 加 碼 。 短 線 投 機者 或 者 資 金 缺 乏 者 皆 不 宜 供 。今次 的 供 股 除 權 日 為 3 月 12 日 ， 投 資 者 要 在 此 日 之 前 持 股 才 會 有 供 股 權 。 但 有 一 點更 要 留 意 的 ， 就 是 除 息 日 在 3 月 18 日 ， 即 是 說 ， 在 3 月 12 日 至 17 日 沽 出 正 股 者， 只 有 供 股 權 ， 沒 有 股 息 收 。 供 股 權 的 買 賣 日 期 為 3 月 23 至 31 日 ， 投 資 者 要 決 定是 否 供 股 就 要 在 此 期 限 內 決 定 ， 而 供 回 來 的 新 股 會 在 4 月 9 日 收 到 。

若 決 定 拿 額 外 資 金 供 股 者 ， 只 要 跟 足 程 序 便 沒 有 問 題 。 但 假 若 不 想 拿 額 外 資 金 者 ， 筆 者 建 議 大 家 倒 不 如 將 供 股 權 沽 出 ， 切 勿 沽 正 股 套 現 去 供 。

表面 上 供 股 價 28 元 ， 假 設 40 元 沽 正 股 ， 28 元 供 回 可 以 溝 淡 成 本 ， 這 是 大 錯 特 錯 的想 法 。 因 為 供 股 權 也 可 買 賣 ， 若 正 股 市 價 40 元 ， 供 股 權 之 理 論 價 應 為 接 近 12 元 ，只 要 沽 出 供 股 權 ， 收 回 之 現 金 便 可 補 貼 正 股 之 成 本 。 若 然 正 股 在 新 股 出 籠 前 炒 上 ，更 可 在 市 場 上 沽 售 ； 假 若 供 股 ， 便 不 能 在 4 月 9 日 前 沽 出 。

回 說 大 市 ，急 升 後 整 固 實 屬 正 常 ， 毋 用 過 份 恐 慌 ， 在 現 水 平 入 市 ， 博 恒 指 上 望 12600-12700 點， 止 蝕 位 11800 點 ， 應 有 勝 算 把 握 。 A 股 回 落 ， A50 （ 2823 ） 又 在 10 元 水 平 見 阻力 回 吐 。 內 地 股 市 之 回 落 相 信 亦 只 是 正 常 調 整 ， A50 可 在 9.50 元 水 平 候 低 吸 納 ，博 今 次 能 上 破 10 元 關 口 ， 止 蝕 9.20 元 。

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道 指 反 彈 2% ， 不 過 我 仍 視 為 虛 火 ， 而 香 港 股 市 的 反 應 ， 也 反 映 美 股 的 反 彈 可 以 暫時 不 理 。 事 實 上 ， 支 持 美 股 反 彈 的 消 息 ， 亦 是 有 點 虛 浮 ， 因 此 ， 我 相 信 港 股 跟 美 股的 關 係 是 跟 跌 唔 跟 升 。

兩會 救 市 內 容 昨 日 揭 盅 ， 基 本 上 只 是 進 一 步 明 確 落 實 以 內 需 來 保 八 ， 也 預 料 沒 有 太 大新 意 ， 不 過 實 踐 了 救 市 並 非 純 着 眼 於 利 率 的 下 調 ， 而 是 力 度 轉 向 增 加 政 府 開 支 。 逾 9500 億 的 赤 字 預 算 ， 希 望 可 為 急 速 下 滑 的 外 來 投 資 帶 來 緩 衝 ， 成 效 如 何 暫 且 不 得而 知 ， 不 過 預 計 兩 會 過 後 沒 有 新 的 消 息 刺 激 ， A 股 隨 時 反 高 潮 而 影 響 港 股 ， 因 此 大家 入 市 要 有 心 理 準 備 隨 時 走 鬼 。

近 日 收 到 一 些 讀 者 的 指 教 ， 指 出 我 近 日大 多 叫 人 短 炒 ， 與 一 直 叫 人 中 長 線 投 資 的 信 念 有 很 大 改 變 。 原 因 很 簡 單 ， 整 個 投 資生 態 根 本 已 改 變 ， 現 在 參 與 者 都 是 看 消 息 來 賭 ， 而 非 真 的 信 任 股 市 前 景 而 買 定 離 手， 既 然 大 圍 都 是 抱 着 玩 兩 日 的 心 態 ， 自 己 也 不 得 不 適 應 。 而 且 ， 最 重 要 是 外 圍 的 情況 我 真 的 看 不 通 ， 看 不 通 就 要 有 隨 時 撤 退 的 準 備 ， 自 保 為 上 。

事 實 上 ，我 不 怕 真 的 確 認 牛 市 重 臨 才 大 舉 進 攻 ， 因 為 自 己 炒 股 多 年 ， 真 正 贏 大 錢 不 是 牛 一 入市 牛 三 走 ， 因 為 這 個 理 論 自 己 也 很 難 實 踐 ， 反 而 明 白 自 己 的 投 資 習 性 ， 是 在 牛 二 時候 可 以 大 贏 特 贏 ， 所 以 我 寧 等 贏 面 大 才 全 情 投 入 ， 好 過 現 在 十 五 十 六 去 博 。

談到 外 圍 ， 美 股 仍 是 全 球 焦 點 ， 道 指 跌 穿 七 千 點 的 心 理 關 口 ， 大 家 都 等 一 次 大 反 彈 ，不 過 如 看 標 普 500 指 數 ， 09 年 的 預 期 估 值 仍 是 偏 高 ， 當 然 ， 今 時 今 日 沒 可 以 當 年的 大 蕭 條 相 比 ， 也 不 望 標 普 估 值 要 回 到 單 位 數 字 的 才 叫 合 理 ， 但 美 股 即 使 不 會 大 跌也 彈 不 起 ， 因 此 我 對 美 股 仍 有 所 保 留 。

另 外 ， 現 在 大 家 都 正 觀 望 東 歐 的 事 態 發 展 ， 平 心 而 論 ， 現 在 沒 有 心 水 東 歐 會 不 會 爆 煲 ， 但 有 心 理 準 備 作 最 壞 打 算 是 必 須 的 。

舉例 而 言 ， 拉 脫 維 亞 的 外 債 佔 GDP 比 重 為 1.35 倍 ， 保 加 利 亞 、 匈 牙 利 也 超 過 1 倍 。回 顧 97 年 亞 洲 金 融 風 暴 時 ， 泰 國 之 外 債 佔 GDP 比 重 為 49% ， 93 年 歐 洲 貨 幣 危 機 ，芬 蘭 之 相 關 數 據 為 50% 。 由 此 可 見 ， 唔 爆 由 自 可 ， 爆 起 上 來 威 力 真 的 不 容 忽 視 。

至於 幾 時 會 爆 ， 沒 有 人 知 ， 因 為 大 家 都 是 玩 緊 Game Theory ， 睇 有 沒 有 人 帶 頭 Call 東 歐 孖 展 ， 情 況 好 像 證 券 行 按 倉 ， 沒 有 人 斬 倉 就 相 安 無 事 ， 一 斬 就 肯 定 火 燒 連 環 船。 當 然 ， 我 主 觀 願 望 是 一 切 可 安 然 度 過 。

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前 日 中 資 股 全 面 炒 高 來 迎 接 昨 日 溫 家 寶 總 理 於 人 大 的 工 作 報 告 ， 可 惜 ， 溫 總 除 了 重複 談 信 心 之 外 ， 並 沒 有 宣 佈 任 何 新 的 救 市 方 案 ， 結 果 港 股 除 了 數 隻 內 銀 股 外 ， 餘 者幾 乎 皆 下 跌 ， 連 H 股 也 跟 着 跌 。 雖 然 A 股 仍 上 升 ， 但 H 股 前 日 升 得 太 多 ， 自 然 有 人套 利 。溫總 沒 有 好 消 息 ， 不 過 特 首 曾 蔭 權 已 經 在 北 京 吹 風 ， 說 希 望 本 月 內 中 央 能 落 實 人 民 幣在 香 港 結 算 的 政 策 。 中 央 救 港 ， 一 招 又 一 招 ， 深 圳 全 體 市 民 自 由 進 出 香 港 ， 遲 些 時候 ， 香 港 經 濟 再 往 下 沉 ， 整 個 廣 東 省 市 民 就 可 以 自 由 進 出 香 港 。

前 日 廣東 省 也 宣 佈 放 寬 房 地 產 管 制 ， 推 出 救 市 15 招 ， 不 過 ， 由 於 前 日 股 價 已 經 升 得 多 ，廣 東 省 的 救 市 15 招 在 昨 日 沒 發 生 作 用 。 說 到 底 ， 救 房 地 產 是 一 個 很 富 爭 論 性 的 課題 ， 有 樓 者 贊 成 ， 無 樓 者 反 對 ， 人 人 為 自 己 的 利 益 發 表 意 見 。

相 當 奇 怪而 且 有 趣 的 事 是 ， 中 國 最 大 的 房 地 產 商 之 一 萬 科 的 老 闆 王 石 竟 然 反 對 救 市 ， 他 認 為目 前 中 國 房 地 產 價 格 依 然 偏 高 ， 仍 存 在 泡 沫 ， 應 該 先 擠 掉 泡 沫 ， 讓 房 地 產 市 場 被 繼續 調 整 是 正 確 的 。 房 地 產 發 展 商 不 唱 好 樓 價 ， 可 真 奇 怪 。

昨 日 ， 溫 總 接受 某 傳 媒 獨 家 訪 問 ， 說 中 國 民 間 有 46 萬 億 元 人 民 幣 的 資 金 ， 應 該 好 好 的 動 員 ， 不能 只 是 靠 國 家 投 資 。 46 萬 億 元 的 確 不 是 小 數 ， 但 如 何 提 高 民 企 的 積 極 性 ？ 我 認 為減 稅 是 最 好 的 方 法 。 減 稅 才 能 刺 激 民 企 的 投 資 ， 長 期 以 來 ， 香 港 低 稅 制 把 民 間 的 資金 吸 引 出 來 投 資 ， 我 擔 心 目 前 社 會 思 潮 向 左 傾 ， 香 港 的 低 稅 制 還 能 守 多 久 ？

單靠 國 家 投 資 ， 民 間 資 金 還 不 夠 ， 還 得 靠 銀 行 ， 西 方 國 家 今 日 經 濟 大 蕭 條 ， 銀 行 不 肯借 錢 是 很 糟 糕 的 事 。 昨 日 ， 溫 總 說 中 國 政 府 在 今 年 還 會 增 加 廣 義 貨 幣 供 應 17% ， 銀行 貸 款 會 增 加 5 萬 億 元 。

看 來 ， 三 隻 內 銀 股 如 工 行 （ 1398 ） 、 建 行 （ 939 ） 與 中 行 （ 3988 ） 應 該 是 比 較 有 長 期 持 有 的 吸 引 力 ， 其 中 中 行 更 可 能 會 是 香港 人 民 幣 結 算 的 得 利 者 ， 也 許 可 以 考 慮 把 部 份 近 日 有 不 錯 升 幅 、 但 政 策 依 然 不 清 楚的 內 房 股 換 換 馬 。

現 在 ， 除 了 房 地 產 的 救 市 政 策 仍 有 爭 議 外 ， 其 他 各 行各 業 就 算 未 列 入 十 大 受 扶 持 的 產 業 ， 中 央 也 會 努 力 協 助 救 市 ， 內 地 每 日 股 票 成 交 額已 超 越 2000 億 人 民 幣 ， 可 說 已 復 蘇 ， 而 證 監 會 主 席 尚 福 林 可 能 仍 覺 得 不 夠 ， 昨 日在 兩 會 會 議 上 說 ， 買 賣 股 票 印 花 稅 還 有 下 調 空 間 。

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【明報專訊】市場早前傳出國務院總理溫家寶於昨日宣布新一輪刺激經濟措施，一眾中資股周三率先被炒高，但溫總昨日未有如預期公布有關措施，令市場感到失望。

不過，內地A股昨日仍能反覆上升，港股回軟幅度亦不算太多，恒指跌119點，報12211點；國指僅下滑47點，報6900點，反映市場對中央推出新措施尚有憧憬，相信這種預期亦對短期港股構成支持，中資股得以繼續偏強，整體港股仍有望持續跑贏美股。若外圍未出現重大負面消息，港股短線仍有機會反彈。

中投表明必要時再增持

近期內銀股獲得不少正面消息支持，帶動股價做好。中投公司副總經理汪建熙早前表示，匯金將於必要時增持3大國有商銀股份；內地亦有消息指出，今年1月份銀行不良貸款餘額及不良貸款比率繼續保持雙降，資產質素未有明顯下跌。筆者相信，於利好消息刺激下，內銀股短期得以保持不俗走勢。

最具防守性內銀股

其中，工商銀行(1398)業務防守性一向是內銀股之中最佳，在內地經濟放緩之下，理應股價表現會較同業理想，但事實卻非如此，近期明顯跑輸建行(0939)及中行(3988)，原因是工行的外資股東禁售期最快將於4月28日便屆滿，市場憂慮股份供應大增，拖累股價表現。

工行3大境外戰略投資者：高盛、安聯集團旗下Dresdner Bank Luxembourg SA及美國運通的持股中，首批合共約120億股工行股份將於4月28日解禁，分別佔3大股東的一半持股，按H股前收市價3.19元計算，這批股份市值達383億元。

回顧去年12月份，即美銀1月初配售建行股份之前，建行股價一直於4至5元之間上落，其間沽壓沉重，以致股價在整個12月僅升約4%，跑輸國指的9.5%升幅。筆者估計，部分機構投資者已先行於12月內於4元以上減持建行股份，然後在1月份以3.92元接平貨，導致建行股價於12月窄幅上落。

工行目前正面對外資股東減持的壓力，不排除部分機構投資者候高沽出該股，並留待稍後以較低的配股價接貨。筆者相信，禁售期完結之前，工行3、4月份有機會如建行去年12月般炒上落。

短線波幅 看3至3.7元

工行預測08年市帳率為1.57倍，估值已屬偏低。由於工行業務的防守性高，不見得其盈利前景會於短期內急速惡化，故現時股價應具承接力。若要炒波幅，合理範圍大約處於3至3.7元之內，若投資者於略高於3元吸納，短線有機會賺取15%至20%的回報。

撰文：楊智佳

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【明報專訊】在港經營崇光百貨的利福(1212)早前派發成績表，市場關注公司為收購聯洲的撥備金額多少。筆者認為，投資該公司的重點應分析其內地業務發展，從經營數據所見，表示似乎遜於預期，喜愛此股的讀者，在4.8元附近吸納是較穩健的策略。

業績所見，利福的本港銅鑼灣分店業務保持強勁，尖沙嘴分店卻表現平平。銅鑼灣崇光位置優越，繼續成為集團盈利火車頭，期內，每日到訪該商場的平均人流高達9.25萬人次(去年人次為9.47萬)，當中有三成人有光顧購物，平均每宗交易金額為530元，同比升9.7%，令整體銷售額增7.7%至55.25億元。尖沙嘴分店方面，銷售額則增長26.8%至5.7億元。

上海久光 丁財僅微升

可是，內地旗艦上海久光百貨的增長速度遜於預期。期內，每日光顧人流由4.57萬升至4.93萬人次，交易金額僅由261元微升至269元，跑輸期間的通脹率；而中國總計的銷售額為15.8億元。

上海的增長步伐較預期慢，不禁叫人對其內地擴展大計有些失望。利福早前宣布，在大連、蘇州、天津等城市開拓分店。其中，大連分店已於去年聖誕節試業；蘇州店已於今年1月開幕；天津店擬定在今年第3、4季開張。

分析利福的收入結構，予人有過於倚賴銅鑼灣店之感。銅鑼灣崇光的營業額佔總額的72%，尖沙嘴崇光和上海久光店僅佔整體7.4%和20.6%。若計純利，香港業務經營溢利9.7億，佔整體超過九成。

另外，利福去年在聯洲出事後充當白武士，借出3億元給聯洲作債務重組，利福須為擔保的貸款撥備2.77億元。值得注意的是，利福去年錄得一筆為數不少的投資物業收入，但這些特殊收益未必每年均有。整體表現而言，市場擔心利福短期增長步伐會較慢，加上新店經營步上軌道需時，加上現時市波動，買入此股毋須急在一時，不妨以8.5倍預測市盈率的4.8元作為入市價。

新百貨 實力冠絕同業

百貨股之中，筆者覺得新世界百貨(0825)更為吸引。新百貨在武漢、北京及寧波等多個城市的分店均經營得不錯，而且預測市盈率僅8.7倍，負債對股東權益比率為40%，較利福和百盛(3368)均要低，倘若未來派息有驚喜的話，基金大戶追貨亦不為奇。

撰文：曹嘉聰

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【明報專訊】溫總的工作報告昨天並無把4萬億投資加碼，內容都是之前已曝光的。國家統計局前局長李德水在該局網頁否認了有說過「報告」會有新刺激方案，直指通訊社的報道是「新聞炒作」。該則報道周三炒起了環球金融市場，油價、銅價、歐美股市之升都歸咎於有關報道。噪音靜下來，前天升的回歸原位，唯一例外的A股，上證收市仍能升1％。

美H股指數基金成交驟增

「新聞炒作」或許是誤會一場，但中資股的升勢卻有點動力，本港的國企指數周三升了5％，昨天只是回吐了0.69％。在紐約買賣的新華富時25中國指數基金有點異動，周三因該段炒作新聞升了9％，成交股數大概是3個月平均數的1倍，以金額計達18.6億美元，折合144億港元，該指數的成分股均是本港上市的H股，香港周三的國指股成交也不過是160億元，昨晚該基金開市後回吐3％至4％，成交持續暢旺，開市一小時成交已達2.5億美元，指數基金很多時是大型機構投資者增加某市場投資比重的最方便途徑，所以，甚值得追蹤該基金的成交量變化(基金在紐約的代號為FXI，有興趣的讀者可以在雅虎財經網取得其報價及成交)。

強調穩定樓市信心與預期

溫總的工作報告定下了8％的經濟增長及4％通脹率的全年目標，即名義經濟增長達12％，若能達到，中國真的能置身海嘯之外。報告雖無市場預期的為4萬億投資加碼，不過，經濟增長立足內需的意向卻十分明顯，而在刺激內需特別是消費需求方面，報告就提出要「促進房地產市場穩定健康發展。採取更加積極有效的政策措施，穩定市場信心和預期，穩定房地產投資，推動房地產業平穩有序發展。」

落實的方式，是「促進普通商品住房消費和供給，加大對中小套型、中低價位普通商品房建設的信貸支援。加快發展二手房市場和住房租賃市場。鼓勵引導各地因地制宜穩定和發展房地產市場，加強住房市場分類管理。」

至此，前一階段內地還有頗多不同聲音，爭論政府應否救樓市，地方政府推出的種種救市措施是否符合中央政策等問題，應會如煙般消散，從總理報告的表述，穩定樓價預期，勿讓樓價無底般下跌，已十分清楚是中央的政策，到了地方如何發揮，相信會是八仙過海，各顯神通了。

本欄一向認為內地樓價升，是天公地道之事，因為經濟處於高速增長期，過往採取種種行政措施壓抑樓價，實有點矯枉過正，亦因調控過度，樓市過冷，令到去年第四季遇上歐美海嘯，內地經濟毫無抵禦能力，急速滑落。

重慶成最活躍內地樓市

在海嘯後，內地開始為樓市陸續「鬆綁」，近兩月內地樓價雖然仍跌，但成交開始轉活，貨尾量下降，從附表可見上月最後一周內地的樓市的銷情仍然強勁，西部重鎮重慶表現最佳，一周成交了7087套房，按年升了2.2倍，一周成交量是2007年以來的新高，樓價回落了8.9％，南方的廣州銷售2535套，創下了去年5月以來的高位，其他內地城市的房產銷售亦見活躍。個別內房股如富力(2777)及世茂房地產(0813)所公布的1、2月銷售普遍十分之強勁，印證了內地樓市有復蘇的徵兆，未來一周接還有其他內房股公布2月銷情，估計也會不俗，值得留意。

美股中段瀉213點 花旗跌穿1美元

美股弱勢未除，周三道指升150點，昨晚全部報銷，今晨零時30分，道指跌213，報6661點，花旗股價跌穿1美元，報0.998美元。正如本欄之前講過，本月道指有機會見短期底部，暫時唯有耐心等候，希望在6000點至6500點之間可找到一個底。消息方面，英國央行減息，把息率降至0.5厘，並會從市場購入1500億英鎊的政府債券及企業債券，消息令10年期國債孳息率急跌0.4厘，至3.24厘，企業債價格亦錄得10年內最大的升幅，換言之債息大跌，看來英倫銀行的新措施頗有效推低債息，減低債貸成本，以加速經濟復蘇，在息口減無可減下，此招已是央行唯一可做之事。美股大瀉，市場恐慌性增加，令金價受惠，升了6.8美元，報914美元。

撰文：江宗仁

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【明報專訊】早前，廣州富力地產(2777)的股價曾經急升，不過中央宣布房地產並非第10個重點扶持的行業，以及市場傳出同業雅居樂(3383)可能牽涉行賄事件後，富力股價出現回吐。

過去多月，一眾內房股都備受多則傳聞困擾，上市公司老闆被捕和外逃的傳聞都曾不脛而走，驟耳聽來，這些傳聞都令人難以置信，但有關公司的股價很多時應聲急挫，顯示謠言可畏之餘，亦反映目前市場對內房股的信心仍甚為虛弱。

推動經濟 房產不可少

慧雅不認為中央沒有將房地產視為第10個要振興的行業，亦不同意雅居樂的傳聞對富力產生重要影響。以慧雅之見，中央政府對房地產業的態度一直都有點曖昧，一方面，中央政府深切明白國家需要房地產業帶動經濟和內需；但另一方面，房地產不論在政治或社會方面都是相當敏感的行業，若政府明言扶持，可能引起不少問題。慧雅曾經聽聞，目前的內地房地產的經營情未致太差，整個行業的受困程度可能是被過分誇大，有博取中央扶持之嫌，令中央政府在考慮房地產政策時有所顧慮。

銀行放水 利樓市轉活

近日內地物業買家和開發商欲從銀行取得貸款，明顯比數月前容易很多。內地房地產業的割據勢力一直甚為分散，具資金實力和開發能力的開發商仍不是很多。相對其他同業，富力的發展潛力明顯勝一籌，慧雅建議不妨候6.5元以下加碼，目標價維持10元。

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3月5日，周四。港股高開低收，內地新一輪刺激經濟方案落空，後市壓力增加。藍籌股普遍回落，但積弱多時的滙控（005）反彈1.4%，收報44.8元。恒指收報12211點，跌119點或1%。國指收6900點，跌47點或0.7%。
3月期指收12050點，跌198點，大低水161點；4月期指收報12041點，跌143點，低水170點。

內地股市反覆，最終靠穩。上證綜合指數收報2221點，升23點或1%；滬深300指數收報2304點，升19點或0.9%。

中、港和環球股市在溫總發表工作報告前，「偷步」熱炒加碼救市，其中彭博通訊社引述前國家統計局局長李德水的言論，受到很多人談論。

前高官都拍心口中央有新的刺激方案出台，哪還有假？全球股民也就瞓身入市，把希望押在神州身上。結果，溫總在報告中只重申去年11月公布的4萬億元政府投資計劃，新措施出台之說不攻自破。

大家想必還記得，人大前副委員長成思危在「兩會」揭幕前，因誤「爆」房地產將納入十大產業振興規劃之內，須親上央視澄清來龍去脈一事。
收風須格外留神

先有成思危、後有李德水，兩者相隔不過數天。今後投資者對這些被視為掌握政策內情、卻又不在其位的「可靠消息人士」放出來的風，是否要格外留神？

《經濟學人》在溫家寶宣讀工作報告後，發表了一篇短評，清楚點出人大在「太平無事」時已是公認的「橡皮圖章」，當前中國經濟面對內外嚴峻挑戰、09更是「6251政治敏感年」，「兩會」期間愈少政策辯論愈好。為了減省開支，今年「兩會」會期縮短至九天、繁文褥節可免則免；財政部向人大提交的預算報告，也一如往常僅屬提綱絜領，令急於了解刺激經濟計劃詳情的廣大民眾（包括一些官方媒體）大失所望。

對一心借「兩會」消息炒作的股民來說，溫總的工作報告令他們有好夢成空之感，內地股市升幅收窄、香港和歐洲應聲回落，是正常的反應。

不過，溫家寶的報告在好些方面仍有值得注意的地方，比如內地今年的財政赤字大增至9500億元，但佔GDP比例仍在3%以內；國務院同意地方發行2000億元債券，惟國家累積國債餘額只相當於GDP約二成……。跟美國今年1.75萬億美元財赤（佔GDP 12%）、發債規模以倍數增長相比，中國的財政狀況健全得多，意味內地在經濟勢頭一旦明顯惡化時，確有適度推出更多措施的空間。

中港媒體重視「兩會」有沒有利好股市消息，外國的China Watchers已把目光投向中共領導層第五梯隊，即準備接胡總班的國家副主席習近平，以及接溫總班的國務院副總理李克強。

奧巴馬效林肯故智，在內閣中組成「政敵團隊」。美國《外交政策》（Foreign Policy）3／4月號也有一篇題為「政敵團隊」（Team of Rivals）的分析，由普魯金斯研究所（Brookings Institution）中國問題專家李成執筆，指出習近平熱中於市場開放和持續發展私營經濟，廣受國際商界歡迎。引伸下去，習氏在政策層面上最關心的是如何令中國經濟效率更上層樓、維持GDP高增長，以及促使中國進一步融入全球經濟。

相比之下，李克強則較關注弱勢社群和失業人士，而且充分了解由基本醫療保障開始、在內地構建覆蓋城鄉的社會安全網的重要性。在李氏眼中，縮窄貧富差距遠比提升中國的經濟效率重要。

當國家經濟以每年雙位數步伐增長時，這個「政敵團隊」在社會穩定和兩派均渴望中國在世界舞台上崛起的大前提下，權力鬥爭雖難免，但既有共同目標，自能求同存異。然而，在經濟勢頭逆轉、社會和地區矛盾逐步深化下，中共決策層這種微妙的平衡能否維持下去？看來，在全城關注「保八」之際，國際間的China Watchers已押注在中共第五梯隊能否延續神州的經濟奇迹！

講完神州，且說東瀛。日本準備動用外滙儲備為企業融資紓困，情況好像十萬火急，因為連全球汽車銷量冠軍豐田也「乾塘」，據聞要向政府緊急撲水20億美元。市場擔心日本的「伸手」企業陸續有來。

日本1月份外滙儲備有1.01萬億美元，如果不景氣延長，一人派幾十億，可以頂得幾耐？
豐田向政府撲水

豐田面對的死結很難解決，因為歐美市場賣車要靠銀行向車主提供貸款，金融海嘯之後，銀行自顧不暇，難向有意買車人士提供借貸，豐田要賣車就惟有自己幫顧客上會，這筆錢從來無預計過，更何況目前訂單下跌，生意又錄得虧損（預計2008年蝕3500億日圓），在各方面都緊縮下，豐田只有向政府求助。

強如豐田亦落得如此田地，全球貿易好極有限。進出口依賴貿易融資，廠商就算找到海外買家，最後仍需要銀行的信貸，才能達成交易。銀行如果「斷纜」，國際貿易就會徹底崩潰，因為全球最大外滙儲備國中國亦只有2萬億美元，所有政府加起來，亦無法取代銀行的功能。

國際貿易信貸緊縮一旦失控，全球經濟衰退的程度將遠超先前的估計。由於主要出口製造國集中在亞洲，區內包括中國的就業形勢日顯危急。

北京「兩會」所有領導人都反覆強調有信心「保八」，又表示中國銀行金融未受破壞，因此情況比較容易處理，但問題不單是歐美消費減少令生意難做，更大的難題是國際貿易信貸緊縮，有生意亦無得做。

繼歐美金融危機惡化，亞太出口危機亦成形。金融海嘯是「心臟病發」，國際貿易崩潰則是「急性中風」。大家惟有希望趕快救活銀行金融，以免觸發更嚴重的併發症。

環球報業告急，據外電報道，美國已有三十三家報紙申請破產保護，印刷媒體難敵互聯網與經濟不景的夾擊，估計還有報紙要「光榮」結業。日本十年前有本書名為《出版大崩潰》，如果適用於美國，也許這一個浪好快捲過來中、港、台。

報業經營困難，但通訊社的生意還過得去，好像梅鐸旗下的報紙要裁員，但道瓊斯通訊社卻擴展加人。通訊社是「原料批發商」，報紙主要亦是向通訊社「買料」，然後加工生產成不同的新聞、評論。

不過，表面上看，報紙愈來愈少，何以通訊社可以「脫鈎」發展？其實這正是印刷報紙的悲哀。
夕陽工業 超級媒體

美聯社去年的營收數字顯示，報紙只佔其營業額25%，比起1985年的55%跌逾一半，因為近年有其他媒體興起，例如新聞網站、有線電視台等，趨勢是「數碼」內容蠶食了印刷媒體的生存空間。

目前最大的幾家通訊社，已成為一個超級資訊中心，例如彭博、道瓊斯，基本上可稱得上是「智庫」，提供主要財經數據和分析。

以往，通訊社不會搶「客仔」生意，因為通訊社要自行把資訊送到消費者手上，豈不是要辦報館、搞電視台，哪有人這樣做？以前是沒有，但互聯網出現之後，所有內容經過數碼化，便可以整合在一個平台發放，你可以用電腦上網看新聞、電視、電影；當流動上網愈來愈普及，只須一部iPhone就可隨時隨地收看任何內容。於是，通訊社可以直接經營其網站，吸引自己的讀者群及付費商業用戶。

由於這個趨勢發展愈來愈快，通訊社在報業艱難時刻擴展業務，具有策略目的。

梅鐸早就擁有電視、報紙、網站和通訊社，他的「超級媒體」王國早在十年多前開始打造，佔據了英文媒體市場。更大的一個中文市場，應該開始有戲上演了。

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