3月11日 投資者日記

3月10日，周二。港股在滙控（005）帶動下回升，但未能突破11814點阻力位，恒指收報11694點，升349點或3.1%。單是滙控已貢獻179點升幅，佔恒指升幅超過一半。國指收報6880點，升155點或2.3%。3月期指收報11600點，升208點，低水94點，但扣除滙恒除淨，期指合理價應為高水；4月期指收報11550點，升187點，低水144點。香港及台灣股市造好，內地股市亦微升。上證綜合指數收報2158點，升39點或1.9%；滬深300指數收報2240點，升38點或1.7%。

天后開腔全球聆聽

最先「踢爆」花旗集團資不抵債、近期紅過奧巴馬的華爾街「天后」惠特尼（Meredith Whitney），今天在《華爾街日報》專欄發出警告，指美國信用卡將繼按揭之後，引爆下一輪信貸危機。由於「天后」曾準確預測花旗出事，這次分析美國信用卡市場，全世界都小心聆聽。

美國目前所有信用卡的信用額約為5萬億美元，大概8000億美元被透支使用，表面看跟10.5萬億美元的房貸有一段距離。然而，美國人買樓「斷供」，只須return key，拍拍屁股就走人，銀行在一般情況下無可奈何。信用卡又如何？當連最低還款額也負擔不來，卡主並沒有return card的選擇，只有破產一途。走到這一步，對卡主或銀行都極之不利。

通常處於這個危急關頭，銀行就會先下手為強，馬上收緊信用卡信貸額，惠特尼估計信用額最終會大減六成。銀行有朝一日會寄封信來告之：敬愛的客戶，本行為了維持更佳的服務水平，決定調整閣下的信貸額，詳情如下……。

老畢有位老友，沙士時期一張卡被削三成信用額，另一張華資銀行發行的信用卡就更誇張，以最近有兩次遲交卡數為由，馬上取消信用額，並要即時找清條數，結果老友要借私人貸款，供足四十八期才「甩身」。這個傢伙好學唔學，卻學識這套「美式理財概念」，先使未來錢，再以卡養卡，每月交付最低還款額。試想，一張卡忽然「斷纜」，另一張因為信用額大減，個人即時「拍手無塵」，半條救命草都無，有事的話，例如被炒魷點算？

美國人近年瘋狂消費，愈來愈多人「以卡養卡」，市場數字顯示四年來美國人均信用卡由二點四張增至二點八張。2007年次按問題惡化後，更多人利用信用卡作提款機。四年前，美國人信用卡平均欠5084美元，目前已升至6970美元。在太平盛世，人人有工開，年年有薪加，這個數字增長對銀行絕對是好事，但四年前美國失業率不足6%，今時今日是8.1%，信用卡借款上升，與在周圍放滿了計時炸彈無異。

股神畢非德的愛股之一美國運通上周五股價創十四年新低，跌穿10美元關口，管理層承認未來業務會因為失業率上升而萎縮；與此同時，壞賬風險也會明顯提高。2007年，運通壞賬率只有3.7%，去年可能已跳升至6.5%。市場人士估計，最壞的日子在今年，美國信用卡壞賬率將隨失業率一齊上升至雙位數字。

回頭看滙控，集團表示過去二年已收縮其美國整體按揭組合規模，由2007年首季的467億美元，大幅降至去年第四季的276億美元，僅保留滙融信用卡業務。行政總裁紀勤解釋，保留美國信用卡業務是策略性考慮，而業務上具有彈性，回報在不同周期都相對穩定，故仍有發展價值；滙控在美國有三千六百萬信用卡客戶。

老畢有興趣知道的是，要做美國信用卡生意，究竟有什麼策略性考慮？從運通等行業領袖的情況來看，紀勤語焉不詳，容易令人產生誤解，以為滙控美國信用卡業務有不少潛在壞賬，若馬上計數離場，盤數可能更難睇。

股票一族心碎

繼美國傳媒大玩「一元店」遊戲，本地網民也以一股滙豐買不到加稅後在港出售的一包香煙，對大笨象落井下石，可見視藍籌「實力」股為笑柄，已成為普世現象。

股神畢非德近日一再評論美國經濟，在承認「墮入深淵」之餘，對美國走出困境（五年內必復甦）仍然充滿信心。可是，他一面向國民派定心丸，勸美國人不要過分悲觀，巴郡股價就一面創新低。須知道，世人對畢非德的信心，建基於他數十年來點石成金的投資智慧和實績，如今這艘股神旗艦不僅無法在金融巨浪中獨善其身，巴郡債券CDS價格更反映公司有極高的違約風險。不難想像，英明一世的畢老，很快便會像滙控那樣，成為網民肆意嘲諷的對象。

說坐擁數百億美元現金的巴郡隨時賴債，就像斷言日本快將破產一樣，與事實可能南轅北轍，但投資者在金融風暴後已不再正正經經看基本因素（估值、息差、宏觀經濟數據），更多人按照對其他投資者行動的揣測，作為出入市的依據。

經過這次股災，投資者除了對不少名牌大企業「心死」外，長線投資股票是累積財富安享晚年最有效途徑的傳統智慧，亦受到無情的質疑。愈來愈多證據顯示，鼓吹押重注於股票的人，在資訊披露上帶有選擇性，比如只揀取經濟繁榮股票回報拋離其他資產類別的時期向客戶大力推介；對股票在不同時段曾經長期跑輸債券等定息工具卻避而不談。

對各個資產類別歷來表現有深入研究的Research Affiliates分析員阿諾特（Rob Arnott）在即將出版的Journal of indexes撰文指出，由1969年至現在四十年間，美股平均回報遜於美國國庫債券。1969年開始投資股票的人，大部分在嬰兒潮時期出生，也是所謂「股票狂熱一族」（the cult of equity）的核心成員。對股票創造和累積財富的能力，一生都深信不疑……直至今天。他們一方面在目睹美股跌完又跌，令其更難接受的，是到了行將退休之年才發現，股票四十年來的表現原來比低回報的國庫債券還有所不如，「股票一族」能不心碎？